Chia sẻ chuyên mục Đề tài Luận văn: Giải pháp nghiên cứu về thị trường chứng khoán VN hay nhất năm 2022 cho các bạn học viên ngành đang làm Luận văn tham khảo nhé. Với những bạn chuẩn bị làm bài khóa luận tốt nghiệp thì rất khó để có thể tìm hiểu được một đề tài hay, đặc biệt là các bạn học viên đang chuẩn bị bước vào thời gian lựa chọn đề tài làm Luận văn thì với đề tài Luận văn: Mối quan hệ giữa thanh khoản của chứng khoán – Quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp – Nghiên cứu các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh dưới đây chắc hẳn sẽ cho các bạn cái nhìn tổng quát hơn về đề tài này.
4.1. Mô tả các biến sử dụng trong mô hình
Bảng 4.1: Bảng thống kê mô tả các biến sử dụng trong mô hình
Chú ý: Xem khái niệm các biến trong bảng 1. Mẫu nghiên cứu gồm 650 của 130 công ty quan sát từ 2009 đến 2013.
Trung bình của điểm quản trị công ty (CGI) là 41.8 trên điểm tuyệt đối là 100.Có một khoảng khá rộng về điểm CGI trong mẫu nghiên cứu, từ mức cao là 59.8 tới mức thấp là 16.3. Có thể thấy chỉ số này tương đối thấp khi so sánh với kết quả khảo sát của tổ chức tài chính quốc tế IFC trong các năm 2009, 2010, 2011 có điểm trung bình lần lượt là 43.9, 44.7 và 42.5. Sở dĩ như vậy là bởi vì IFC tiến hành khảo sát 100 công ty lớn niêm yết trên cả 2 sàn chứng khoán Hà Nội (HNX) và Thành phố Hồ Chí Minh (HSX) bao gồm cả các tổ chức tài chính lớn. Trong khi đó, mẫu nghiên cứu chi sử dụng dữ liệu của 130 công ty niêm yết trên HSX và đã loại ra các công ty tài chính, ngân hàng, chứng khoán và bảo hiểm vì tính đặc thù. Nhìn chung, mức điểm quản trị công ty ở Việt Nam khá thấp. Điều này chứng tỏ, quản trị công ty còn ở mức sơ khai, các công ty chưa thực sự chú trọng đến vấn đề này, các giám đốc vẫn chưa nhận thức được tầm quan trọng trong công tác và trách nhiệm của vị trí đang nắm giữ. Các công ty ở Việt Nam thực hiện việc quản trị chủ yếu là do chấp hành luật pháp hơn là tự nguyện. Vinamilk (VNM) có điểm CGI cao nhất trong mẫu nghiên cứu trong năm 2013.Vinamilk – Tổng công ty cổ phần sữa Việt Nam là nhà sản xuất sữa lớn nhất và tiên phong ở Việt Nam, chiếm lĩnh 75% thị trường. Vinamilk còn được các tổ chức lớn đánh giá là thuộc Top các doanh nghiệp hàng đầu trong Khu vực. Điểm CGI thấp nhất trong mẫu thuộc về công ty Cổ phần Xi măng Vật liệu Xây dựng và Xây lắp Đà Nẵng (DXV), lĩnh vực hoạt động chủ yếu là sản xuất và kinh doanh xi măng, các vật liệu xây dựng. Luận văn: Giải pháp nghiên cứu về thị trường chứng khoán VN
Các công ty Việt Nam cũng có sự khác biệt rõ rệt trong giá trị thị trường, đo bằng Tobin’s Q. Tobin’s Q bằng với giá trị thị trường của tài sản chia cho giá trị sổ sách. Điểm Tobin’s Q cao hơn tương ứng với mức độ tăng giá khi tham gia thị trường. Tuy nhiên, Tobin’s Q quá cao cũng có thể liên quan tới việc đầu cơ quá mức và tiềm ẩn cho một “bong bóng”. Tác giả thấy rằng, các công ty trong mẫu nghiên cứu có giá trị Tobin’s Q trung bình là 1,21 hay giá trị thị trường trung bình của tài sản của các công ty trong mẫu nghiên cứu bằng 1,21 lần giá trị sổ sách của tài sản. Tác giả một lần nữa nhận thấy sự không đồng đều trong giá trị doanh nghiệp của các công ty trong mẫu nghiên cứu.
Các biến đo lường tính thanh khoản hay tính kém thanh khoản, tác giả đưa vào sử dụng cả ba cách đo lường. Trung bình giá trị giao dịch theo ngày (Volume) dao động trong khoảng khá rộng từ 855 triệu VNĐ đến 16.154.355 triệu VNĐ. Trung bình tỉ lệ kém thanh khoản (Ilq), cũng dao động trong khoảng 0.01 đến 155. Tỉ lệ ngày không có tỉ suất sinh lợi (một cách đo lường cho tính kém thanh khoản) có mức trung bình là 21% số ngày giao dịch trong một năm của một công ty trung bình trong mẫu nghiên cứu. Tuy nhiên, tác giả cũng thấy rằng, một số công ty rất thanh khoản khi không có ngày nào không có tỷ suất sinh lợi và một số công ty khác lại rất kém thanh khoản với mức kém thanh khoản cao nhất trong mẫu nghiên cứu là trên 76% số ngày không có biến động giá. Tổng hợp thống kê mô tả cho thấy đặc điểm không đồng đều của các công ty Việt Nam.
Cuối cùng, ta phân tích các biến kiểm soát khác. Tổng giá trị sổ sách của tổng tài sản (Assets) là một trong những chỉ tiêu dùng để đánh giá quy mô công ty, với giá trị lớn nhất là 75.772.648 triệu VNĐ, nhỏ nhất là 125.221 triệu VNĐ, giá trị trong bình là 983.907 triệu VNĐ. Có sự chênh lệch khá lớn trên quy mô của mỗi công ty. Không riêng gì ở Việt Nam, điều này cũng luôn tồn tại ở các nước khác trên thế giới.
Việc sử dụng thị trường tài chính và các rủi ro tương ứng của các công ty Việt Nam là do việc sử dụng phần lớn đòn bẩy trong cấu trúc vốn. Theo các lý thuyết, tác giả đo lường đòn bẩy bằng tổng tài sản chia cho tổng vốn cổ phần và có điểm trung bình khoảng 1.845 trong mẫu nghiên cứu. Cách đo lường đòn bẩy này tương ứng với tỷ lệ nợ trung bình của các công ty trong mẫu nghiên cứu vào khoảng 185%. Có một khoảng dao động rộng trong mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính của các công ty trong mẫu nghiên cứu từ mức cao nhất là 1281% tương ứng với tỉ lệ nợ trong cấu trúc vốn là 93% tới mức nhỏ nhất là 8% tương ứng với tỉ lệ nợ trong cấu trúc vốn 20.6%. Do mức dao động rộng trong quy mô công ty và mức độ sử dụng nợ của các công ty trong mẫu nghiên cứu, nên trong phân tích hồi quy, tác giả kiểm soát quy mô công ty và đòn bẩy khi ước lượng ảnh hưởng của thanh khoản tới quản trị công ty.
CÓ THỂ BẠN QUAN TÂM ĐẾN DỊCH VỤ:
===>>> Luận Văn Thạc Sĩ Kinh Tế
4.2. Hệ số tương quan giữa các biến Luận văn: Giải pháp nghiên cứu về thị trường chứng khoán VN
Trước khi ước lượng hệ phương trình đồng thời, nghiên cứu báo cáo trong bảng 4.2 tương quan của các biến.Tác giả ghi nhận một số điểm đáng lưu ý trong mối quan hệ giữa các biến chính.
Bảng 4.2: Ma trận tương quan của điểm quản trị công ty, tính thanh khoản và các biến kiểm soát
Nhìn chung, hệ số tương quan khá thấp, điều này chứng tỏ không có mối quan hệ chặt chẽ giữa các biến. Trong đó chỉ có hệ số tương quan giữa biến Tổng giá trị sổ sách của tài sản và doanh thu là 0.58, cao nhất so với các cặp biến còn lại. Dường như không có mối quan hệ giữa điểm quản trị công ty (CGI) với hệ số Tobin’s Q và biến doanh thu với hệ số tương quan tương đối nhỏ lần lượt là 0.283 và 0.334.
Tác giả sẽ tiến hành đi sâu phân tích, hệ số tương quan của các biến vớiđiểm quản trị công ty (CGI), ta thấy có một số tương quan đáng chú ý. Doanh thu và tổng tài sản có xu hướng tương quan dương với CGI, ngụ ý rằng công ty lớn thì có công tác điều hành doanh nghiệp tốt hơn. Tác giả cũng ghi nhận chỉ số kém thanh khoản có tương quan âm với chỉ số CGI. Điều này cho thấy công ty kém thanh khoản có xu hướng có điểm quản trị công ty thấp hơn. Quay trở lại vớibiến Tobin’s Q, ma trận hệ số tương quan cho thấy hệ số Tobin’s Q có tương quan dương với tỉ suất sinh lợi tích luỹ và tương quan âm với đòn bẩy tài chính. Điều này cho thấy các công ty có mức tăng giá cổ phiếu và mức sử dụng đòn bẩy thấp hơn ở Việt Nam thì có xu hướng có giá trị thị trường cao hơn.
Tuy nhiên đây chỉ là những nhận xét khái quát về mối quan hệ tương quan giữa các biến mà thôi. Để tìm hiểu cụ thể các mối tương quan này cần đi sâu vào phân tích kết quả nghiên cứu, kiểm định sự phù hợp của mô hình hồi quy và các biến được sử dụng trong mô hình. Sau đó nhận xét và giải thích kết quả theo giai đoạn của mẫu dữ liệu nghiên cứu.
4.3. Kết quả kiểm định phương sai số thay đổi và tự tương quan Luận văn: Giải pháp nghiên cứu về thị trường chứng khoán VN
Tác giả kiểm tra việc lựa chọn phương pháp hồi quy phù hợp OLS hay SURE. Cụ thể nghiên cứu xác định hiện tượng phương sai sai số thay đổi và hiện tượng tự tương quan. Nếu có một trong hai hiện tượng trên thì hồi quy OLS sẽ không hiệu quả nữa nên ta sử dụng hồi quy SURE. Để xác định phương pháp hồi quy phù hợp, tác giả tiến hành kiểm định LM: thu được từ phần dư của ước lượng OLS và hệ số tương quan là phân phối chi bình phương. Trong đó, γ_LM là phân phối tiệm cận theo chi bình phương.
Nếu hoặc giá trị p=value nhỏ hơn mức ý nghĩa (1%, 5%, 10%) thì tồn tại phương sai thay đổi, nên cũng ta sẽ sử dụng SURE-GLS thay vì OLS (Sek, 2010).
Phương sai bằng nhau tức là tất cả các phương sai của sai số là hằng số (White, 1980).
Tuy nhiên, nếu tức là có phương sai bằng nhau thì chúng ta sử dụng OLS.
Thứ ba, sau khi lựa chọn phương pháp phù hợp chúng ta tiến hành hồi quy.
Với giả thiết H0: phương sai của sai số không đổi (hoặc H0: không có tự tương quan). Nghiên cứu tiến hành kiểm định việc chấp nhận hay bác bỏ H0.
Kết quả kiểm định phương sai thay đổi được thể hiện trong Bảng 4.3. Như các nghiện cứu thực nghiệm trước đây, khi hồi quy có hiện tượng phương sai sai số thay đổi hay tự tương quan thì các ước lượng không thiện lệch tuyến tính tốt nhất (không BLUE). Để khắc phục hiện tượng này, tác giả sẽ thực hiện các mô hình hồi quy bằng phương pháp hồi quy có vẻ không liên quan.
Tác giả tiến hành kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan đối với sai số trong các mô hình ước lượng OLS dưới đây.
Phương trình 1:
Ln(CGIit) = β10 + β11ln(volumeit) + β12 ln(assetsit) + β13 leverageit + εit
Phương trình 2:
Ln(CGIit) = β10 + β11ilqit + β12 ln(assetsit) + β13 leverageit + εit
Phương trình 3:
Ln(CGIit) = β10 + β11pzrit + β12 ln(assetsit) + β13 leverageit + εit
Phương trình 4:
Qit = β20 + β21ln(CGIit) + β22 ln(salesit) + β23 cum_retit + εit
Bảng 4.3. Kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan (Xem thêm phụ lục 3,4 cho các kết quả cụ thể từ Eview) đối với các sai số từ các ước lượng của các phương trình
Kết quả kiểm định cho thấy rằng hầu hết các giá trị LM đều rất lớn tương ứng với các giá trị p-value rất nhỏ, vì thế giả thiết H0 có thể được bác bỏ hay nói cách khác phương sai của sai số thay đổi và có tự tương quan. Và vì vậy, việc sử dụng kiểm định OLS sẽ không hiệu quả. Nghiên cứu này sẽ tiến hành hồi quy mô hình theo phương pháp SURE.
4.4. Phân tích các kết quả nghiên cứu Luận văn: Giải pháp nghiên cứu về thị trường chứng khoán VN
Tác giả ước lượng các phương trình được nêu ra trong phần 3 của bài nghiên cứu. Trọng tâm chính của nghiên cứu này là tìm hiểu mối quan hệ giữa các thước đo tính thanh khoản và điểm quản trị công ty (CGI), và đồng thời tìm hiểu quản trị công ty có ảnh hưởng như thế nào tới giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam. Để khám phá các câu hỏi này, tác giả ước lượng ba hệ phương trình sử dụng phương pháp SURE. Phương pháp này thích hợp khi CGI được quyết định bởi mức độ thanh khoản và các biến kiểm soát và là một biến nội sinh trong ước lượng về giá trị doanh nghiệp. Để chính xác hơn, điểm đặc biệt của hệ phương trình đồng thời tác giả sử dụng đó là, biến phụ thuộc trong phương trình CGI là biến giải thích trong phương trình Q. Vấn đề ở đây là, CGI là ngẫu nhiên và có thể tương quan với sai số trong phương trình Q. Ước lượng theo phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS) có thể là ước lượng không chệch, nhưng cách tiếp cận SURE hiệu quả hơn và phù hợp hơn.
Kêt quả của hệ phương trình đầu tiên:
Ln(CGIit) = c10 + c11 ln(volumeit) + c12 ln(assetsit) + c13 leverageit + εit (1)
Qit = c20 + c21 ln(CGIit) + c22 ln(salesit) + c23 cum_retit + εit
Bảng 4.4: Kết quả hồi quy của tính thanh khoản, điểm quản trị công ty và giá trị Tobin’s Q theo hệ phương trình (1)
R-Squared trong bảng 4.3 là 0,124 trong phương trình thứ nhất có nghĩa là 12.4% sự thay đổi của biến quản trị công ty được giải thích bởi mối quan hệ tuyến tính của các biến độc lập là tính thanh khoản, quy mô công ty và đòn bẩy tài chính và R-Squared là 0,112 trong mô hình thứ 2 có nghĩa là 11,2% sự biến thiên của giá trị doanh nghiệp (được đại diện bởi chỉ tiêu Tobin’s Q) được giải thích bởi mối quan hệ tuyến tính của các biến quản trị công ty, doanh thu và tỉ suất sinh lợi tích lũy. Điều này cho thấy mức độ phù hợp của mô hình khá thấp. Một trong những lý do làm cho R-Squared thấp là thời gian mẫu dài (từ năm 2009 – 2013), là thời kỳ thị trường chứng khoán và kinh tế có nhiều biến động do ảnh hưởng của khủng hoảng từ năm 2008, giá chứng khoán liên tục suy giảm làm cho giá trị thị trường cũng bị giảm theo, khối lương giao dịch không ổn định.
Thêm vào đó, biến quản trị công ty được xây dựng dựa trên chủ yếu các nguồn chính là báo cáo tài chính, báo cáo thường niên, tài liệu Đại hội đồng cổ đông, trang điện tử của công ty,… như là một nguồn thông tin chính thức và đáng tin cậy. Điều này có thể bỏ lỡ những thông tin được công bố trên nguồn khác.
Tuy nhiên theo Goldberger (1991), R Square có một vai trò rất nhỏ trong phân tích hồi quy, nó là một đại lượng đo lường độ thích hợp của hồi quy tuyến tính. Không có yếu tố nào trong mô hình hồi quy cổ điển yêu cầu R-Squared cao là mô hình tốt.Như vậy, một R-Squared cao không phải là bằng chứng cho một mô hình tốt và R-Squared thấp không phải là bằng chứng cho mô hình bất lợi.
Nếu khối lượng giao dịch được sử dụng trong hệ phương trình 1 để đại diện cho tính thanh khoản chứng khoán thì các mô hình hồi quy tiếp theo, nghiên cứu sử dụng tỉ lệ kém thanh khoản và tỉ lệ ngày không có tỉ suất sinh lời.
Hệ phương trình thứ 2:
Ln(CGIit) = c10 + c11 Ilq + c12 ln(assetsit) + c13 leverageit + εit (2)
Qit = c20 + c21 ln(CGIit) + c22 ln(salesit) + c23 cum_retit + εit
Bảng 4.5: Kết quả hồi quy của tính thanh khoản, điểm quản trị công ty và giá trị Tobin’s Q theo hệ phương trình (2)
Kết quả mô hình (2) cũng cho ra giá trị R-square tương tự. 10,6% sự thay đổi của biến quản trị công ty được giải thích bởi mối quan hệ tuyến tính của các biến độc lập là tính kém thanh khoản, quy mô công ty và đòn bẩy tài chính và 10,2% sự biến thiên của giá trị doanh nghiệp (được đại diện bởi chỉ tiêu Tobin’s Q) được giải thích bởi mối quan hệ tuyến tính của các biến quản trị công ty, doanh thu và tỉ suất sinh lợi tích lũy.
Hệ phương trình thứ 3:
Ln(CGIit) = c10 + c11 Pzr + c12 ln(assetsit) + c13 leverageit + εit (3)
Qit = c20 + c21 ln(CGIit) + c22 ln(salesit) + c23 cum_retit + εit
Bảng 4.6: Kết quả hồi quy của tính thanh khoản, điểm quản trị công ty và giá trị Tobin’s Q theo hệ phương trình 11,4% sự thay đổi của biến quản trị công ty được giải thích bởi mối quan hệ tuyến tính của các biến độc lập là tỷ lệ ngày không có tỷ suất sinh lời, quy mô công ty và đòn bẩy tài chính và 11,3% sự biến thiên của giá trị doanh nghiệp (được đại diện bởi chỉ tiêu Tobin’s Q) được giải thích bởi mối quan hệ tuyến tính của các biến quản trị công ty, doanh thu và tỉ suất sinh lợi tích lũy.
Nhìn chung, R square ở cả 3 hệ phương trình hồi quy đều thấp. Để đảm bảo hơn về sự phù hợp của mô hình, ta tiến hành kiểm định sự cần thiết của các biến đưa vào mô hình. Kiểm định Wald sẽ được thực hiện lần lượt cho từng mô hình.
Bảng 4.7: Kết quả kiểm định Wald về sự cần thiết của các biến đưa vào mô hình (Xem phụ lục 5 cho các kết quả từ Eviews)
Kết quả cho thấy giá trị p-value đều nhỏ hơn 0,05. Như vậy, các biến đưa vào mô hình hồi quy đều là cần thiết, làm tăng giá trị cho R2.
Như vậy, xét một cách tương đối, các hệ phương trình hồi quy và các biến được sử dụng là khá phù hợp. Tiếp đến, tác giả sẽ thực hiện các phân tích kết quả ước lượng các hệ phương trình.
Bảng 4.8: Bảng tổng hợp kết quả hồi quy theo 3 hệ phương trình
Để kiểm tra tính vững của hệ phương trình, tác giả thay thế chỉ số giá trị giao dịch trong hệ phương trình 1 bằng chỉ số kém thanh khoản Amihud 2002 (ilq) và tỉ lệ ngày không có tỉ suất sinh lợi (pzr) trong phương trình CGI tương ứng trong các hệ phương trình 2 và 3.
Giá trị giao dịch càng lớn thì tính thanh khoản càng cao trong khi giá trị lớn của tính kém thanh khoản Amihud 2002 (ilq) và tỉ lệ ngày không có tỉ suất sinh lợi cho thấy công ty kém thanh khoản hơn. Tuy nhiên, các kết quả dường như không có sự thống nhất đối với mối quan hệ giữa tính thanh khoản chứng khoán và quản trị công ty trong 3 mô hình. Giá trị c11 trong mô hình 1 là 0,019226 có ý nghĩa thống kê. Điều này có nghĩa là cứ 1% thay đổi trong giá cổ phiếu tính trên 1 triệu VNĐ giao dịch cổ phiếu, thì điểm quản trị công ty (CGI) giảm khoảng 0,0192%. Trong khi đó, hệ số của biến tính kém thanh khoản Amihud lại không có ý nghĩa thống kê, và hệ số với tỉ lệ ngày không có tỉ suất sinh lợi (pzr) là 0,0249 chỉ có ý nghĩa thống kê ở mức 10%. Kết quả cho thấy khi các yếu tố khác không đổi, nếu tỉ lệ ngày không có tỉ suất sinh lợi của cổ phiếu tăng lên 1% thì điểm CGI của công ty sẽ tăng khoảng 0,0249% hoặc phát biểu một cách đơn giản là khi tỉ lệ ngày không có tỉ suất sinh lợi cao thì điểm CGI cao. Như vậy, không giống như kết quả trong nghiên cứu của Wei-Xuan Li, Clara Chia-Sheng Chen, Joshep J. French đã thực hiện đối với các doanh nghiệp ở Nga, không có sự thống nhất trong mối quan hệ giữa tính thanh khoản chứng khoán và quản trị công ty đối với thị trường chứng khoán Việt Nam. Do quản trị công ty ở Việt Nam chỉ mới ở giai đoạn sơ khai, chưa ổn định. Tầm nhìn của các nhà quản lý còn hạn chế, luôn luôn thay đổi qua các năm dẫn đến dữ liệu sử dụng bị phân tán, không theo một xu hướng nhất định. Thêm vào đó, thị trường chứng khoán Việt Nam cũng còn nhiều bất cập, các quyết định đặt lệnh chủ yếu dựa vào tâm lý đám đông, các phân tích kĩ thuật chuyên nghiệp hiếm khi được thực hiện, đã làm cho dữ liệu lịch sử không ổn định và không theo quy luật.
Chuyển sang ước lượng tham số cho các biến kiếm soát trong phương trình CGI trong mô hình 1 đến 3, tác giả thấy c12 có dấu dương và có ý nghĩa, trong khi c13 có dấu âm và không có ý nghĩa ở mức 5%. Dấu và mức ý nghĩa cũng thống nhất trong cả 3 mô hình cho thấy tính vững trong mô hình nghiên cứu. Dấu dương của tham số tương ứng với Tổng tài sản c12 là phù hợp hầu hết các nhà nghiên cứu tìm thấy kết quả là doanh nghiệp quy mô lớn có xu hướng quản trị công ty tốt hơn.Điều này cũng đúng với các doanh nghiệp ở Việt Nam, các doanh nghiệp nhỏ dường như không quan tâm đến việc quản trị doanh nghiệp. Hệ số âm và có ý nghĩa của tham số đòn bẩy lại không thống nhất với lý thuyết rằng công ty sử dụng nhiều nợ sẽ có quản trị tốt hơn. Ở Việt Nam, các khoản vay thường là từ các ngân hàng, thị trường trái phiếu dường như không phải là một kênh đầu tư hấp dẫn. Tuy nhiên, với tính hình khó khăn hiện nay, các ngân hàng dường như không quan tâm lắm đến khả năng quản lý của đội ngũ điều hành công ty mà tài sản đảm bảo hay khả năng tạo ra lợi nhuận lại là những tiêu chí quan trọng trong việc đánh giá tín dụng của một công ty. Thậm chí, các ngân hàng hay các tín dụng viên, vì mục đích doanh số còn luôn tìm mọi cách tăng điểm tín dụng cho doanh nghiệp, bất chấp khả năng thanh toán. Chính những yếu tố này, nên đòn bẩy dường như không có ý nghĩa đối với quản trị công ty ở Việt Nam. Luận văn: Giải pháp nghiên cứu về thị trường chứng khoán VN
Tuy mối quan hệ giữa tính thanh khoản và quản trị công ty chưa được thể hiện rõ ràng nhưng mối quan hệ giữa quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp lại rất ổn định trong cả ba hệ phương trình. Phương trình thứ hai trong hệ phương trình đồng thời xem xét ảnh hưởng của CGI tới giá trị doanh nghiệp được tính bằng Tobin’s Q, kiểm soát mức doanh thu và biến động giá đo lường theo Jegadeesh và Titman (1993). Tác giả thấy rằng, biến có ý nghĩa mạnh nhất trong việc giải thích cho giá trị thị trường của doanh nghiệp trong mối quan hệ với giá trị doanh nghiệp theo sổ sách trong mẫu nghiên cứu chính là chỉ số CGI của doanh nghiệp. Điều này được thể hiện trong giá trị khá lớn của các hệ số với biến quản trị công ty trong phương trình thứ 2 – phương trình
Giá trị của c21 lần lượt là 0.43; 0.38 và 0.35 và đều có ý nghĩa thống kê. Kết quả cho thấy, ở Việt Nam bất cứ việc cải thiện trong điều hành công ty đều sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp. Điều này cũng đã được Wei-Xuan Li, Clara Chia-Sheng Chen, Joshep J.
French chứng minh đối với các doanh nghiệp ở Nga.
Nghiên cứu cũng cho thấy rằng biến kiểm soát trong phương trình Q đều có tác động tích cực và có ý nghĩa đối với giá trị doanh nghiệp. Nghĩa là một sự gia tăng trong doanh thu và tỷ suất sinh lợi trong quá khứ đều dẫn đến sự tăng lên trong giá trị doanh nghiệp. Về tổng thể, kết quả ước lượng tham số Q trong các mô hình cho thấy, sự gia tăng trong quản trị công ty làm gia tăng giá trị thị trường một cách có ý nghĩa hơn thống kê hơn là sự gia tăng trong doanh thu và tỉ suất sinh lợi quá khứ.
Khi kết quả của phương trình CGI và Q được kết hợp lại, nghiên cứu thấy rằng, giả định các yếu tố khác không thay đổi, 1% gia tăng doanh số giao dịch tính bằng triệu VNĐ của giao dịch chứng khoán ở Việt Nam làm cải thiện quản trị công ty 0,019%, và đến lượt mình, mức gia tăng này của điểm CGI làm giá trị doanh nghiệp (tính bằng Tobin’s Q) tăng lên 0,43%. Kết quả này không chỉ có ý nghĩa thống kê mà còn có ý nghĩa kinh tế rất quan trọng.Tuy nhiên, khi sử dụng các đại diện khác của tính thanh khoản như tỉ số kém thanh khoản Ilq và tỉ lệ ngày không có tỉ suất sinh lời Pzr, các kết quả dường như không hỗ trợ hoàn toàn cho các kết luận ban đầu.Không có mối quan hệ giữa tính kém thanh khoản Amihud với quản trị công ty. Cuối cùng, khi các yếu tố khác không đổi, nếu tỉ lệ ngày không có tỉ suất sinh lợi của một chứng khoán, thể hiện tính kém thanh khoản tăng lên 1% thì điểm quản trị công ty cũng tăng lên 0.249%.
Nhìn chung, ước lượng tham số của hệ phương trình 1,2 và 3 không thống nhất trong việc hỗ trợ cho giả thuyết rằng tính thanh khoản làm cải thiện quản trị công ty và tuy nhiên mối quan hệ giữa quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp lại được thể hiện rõ.
Nhiều nghiên cứu trước đó đã cho thấy ảnh hưởng tích cực của tính thanh khoản đến quản trị công ty. Như kết quả Wei-Xuan Li, Clara Chia-Sheng Chen, Joshep J. French thực hiện ở Nga, thì hệ số của tính thanh khoản đều là dương và có ý nghĩa ở cả hệ phương trình. Nghiên cứu của William Cheung, Richard Chung and Scott Fung thực hiện ở Mỹ từ năm 1992 đến năm 2008, sử dụng chỉ số kém thanh khoản Amihud, đã cho thấy ảnh hướng tích cực của tính thanh khoản đến quản trị công ty. Kết luận này cũng được hỗ trợ bởi các nghiên cứu của Maug (1998) cũng như Fang, Noe, and Tice (2009). Norli, Ostergaard, và Schindele (2009) cũng tìm thấy mối quan hệ tích cực giữa thanh khoản của chứng khoán và quản trị doanh nghiệp. Tuy nhiên, có một số kết quả nghiên cứu lại không hỗ trợ cho kết luận này. Cụ thể là nghiên cứu của Heflin and Shaw (2000) lại cho thấy mối quan hệ ngược lại Gerken (2009) lại không tìm thấy bằng chứng hỗ trợ cho mối quan hệ giữa 2 yếu tố này. Việt Nam là một thị trường mới nổi, các giao dịch chứng khoán cũng như công tác quản lý điều hành còn khá non trẻ. Điều này đã là cho các kết quả hồi quy không thống nhất ở 3 hệ phương trình khi sử dụng các cách đo lường tính thanh khoản khác nhau.
Mối quan hệ giữa quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp lại khá thống nhất trong nhiều nghiên cứu. Một hệ số dương đối với biến quản trị công ty trong phương trình Q cũng được thể hiện trong nghiên cứu của Wei-Xuan Li, Clara Chia-Sheng Chen, Joshep J. French thực hiện ở Nga. Hỗ trợ cho kết luận này còn có nhiều nghiên cứu được thực hiện bởi Rob Bauer, Nadja Gunster và Roger Otten (2004), Black (2001), Lang và cộng sự (2012) hay Gompers (2003, Corporate governance and equity prices, Quarterly Journal of Economics). Kết quả tương tự khi thực hiện ở Việt Nam, cho thấy tầm quan trọng của công tác điều hành doanh nghiệp. Ban Giám đốc nên nắm rõ được tầm quan trọng của mình và thực hiện tốt công tác quản lý đối với hoạt động của doanh nghiệp.
Chương 5. KẾT LUẬN VÀ HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO
5.1. Kết luận
Việc thực hiện nghiên cứu thực nghiệm 130 công ty phi tài chính ở Việt Nam không hoàn toàn cho thấy một kết quả tương tự với các nghiên cứu trên thế giới, chưa có bằng chứng thống nhất về mối quan hệ giữa thanh khoản của chứng khoán và quản trị công ty và các kết quả hồi quy chỉ vững đối với kết luận quản trị công ty tốt làm gia tăng giá trị doanh nghiệp. Kết quả tìm thấy rằng, cứ 1% tăng lên trong giá trị giao dịch chứng khoán (đại diện cho tính thanh khoản) thì tương ứng với 0,019% tăng lên trong chỉ số quản trị công ty, và đến lượt mình, quản trị công ty làm tăng 0,43% giá trị doanh nghiệp. Kết quả này lại không hoàn toàn được hỗ trợ khi sử dụng tỷ số kém thanh khoản của Amihud và tỉ lệ ngày không có tỉ suất sinh lời.Quản trị công ty vẫn có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp, nhưng tính thanh khoản lúc này lại không thể hiện được vai trò tích cực đối với quản trị công ty. Hệ số đối với tỷ số kém thanh khoản của Amihud không có ý nghĩa thống kê, trong khi đó, hệ số tỉ lệ ngày không có tỉ suất sinh lời (đại diện cho tính kém thanh khoản) tuy có ý nghĩa thống kê nhưng cũng dương – có nghĩa là tỉ lệ ngày không có tỉ suất sinh lời lại thể hiện mối quan hệ nghịch biến giữa thanh khoản của chứng khoán và quản trị công ty. Điều này, có thể giải thích bởi đặc trưng thị trường chứng khoán Việt Nam với cơ chế giao dịch khác đơn giản.Các quyết định đặt lệnh chủ yếu bị ảnh hưởng bởi tâm lý đám đông.Chính vì thế, tỉ lệ ngày không có tỉ suất sinh lời, có lẽ không phải là một đại diện tốt cho tính thanh khoản chứng khoán ở Việt Nam.Thêm vào đó, việc xây dựng chỉ số quản trị CGI cũng còn nhiều hạn chế, nên kết quả có thể hơi sai lệch.
5.2. Những hạn chế của luận văn
5.2.1. Hạn chế về xây dựng chỉ số quản trị công ty CGI Luận văn: Giải pháp nghiên cứu về thị trường chứng khoán VN
Hiện nay, chưa có cơ quan nào cung cấp chính thức chỉ số này ở Việt Nam. Do đó nghiên cứu đã xây dựng dựa trên bài nghiên cứu và thẻ điểm quản trị mà Tổ chức tài chính quốc tế tại Việt Nam IFC đã thực hiện cho các công ty đại chúng lớn ở Việt Nam.
Tuy nhiên, việc thu thập các dữ liệu và thông tin cần thiết để thực hiện chấm điểm quản trị còn nhiều hạn chế, do thông tin công bố không đầy đủ và nhất quán. Nghiên cứu tiếp cận các thông tin này chủ yếu trên các báo cáo thường niên, báo cáo tài chính, tài liệu đại hội cổ đông cũng như thông tin trên website của công ty, như là nguồn thông tin chính thức và đáng tin cậy.
Do vậy, việc xây dựng chỉ số này chỉ mang tính tương đối, và một phần mang tính chủ quan của người chấm điểm. Tuy nhiên, các kết quả cũng đã được so sánh với báo cáo của IFC như là một nguồn thông tin có thể tin cậy được đến thời điểm này.
5.2.2. Hạn chế về việc không thống nhất ở kết quả hồi quy
Có sự không nhất quán giữa kết quả hồi quy của các hệ phương trình. Điều này, là do đặc điểm của thị trường chứng khoán Việt Nam, là một thị trường mới nổi, khá non trẻ, các giao dịch chứng khoán được thực hiện chủ yếu do tâm lý đám đông mà ít có sự can thiệp của các phân tích kỹ thuật chuyên nghiệp. Mặc khác, có khá nhiều công ty có những ngày không giao dịch trên thị trường làm ảnh hưởng đến tỷ số Amihud và tỷ lệ ngày không có tỷ suất sinh lời.Thêm vào đó, khủng hoảng kinh tế năm 2008 cũng có thể làm cho dữ liệu sử dụng không ổn định, giá cổ phiếu biến động nhiều.Trong khoảng thời gian nghiên cứu, Thị trường chứng khoán có nhiều biến động, nhiều nhà đầu tư rút khỏi thị trường.Dữ liệu vì thế cũng có nhiều biến động lớn, tăng giảm biên độ dao động cao và không thể hiện xu hướng rõ rệt.Đây là một trong những nguyên nhân khiến hệ số tương quan giữa các biến không chặt chẽ. Cũng không loại trừ khả năng tồn tại hiện tượng đột biến mẫu, tức là tồn tại một mẫu nào đó mà giá trị khác xa do với giá trị trung của của mẫu tổng thể.
Đối với biến về tính thanh khoản của chứng khoán, có thể tìm hiểu thêm về các cách đo lường khác nhau mà những đặc trưng của thị trường Việt Nam ít có ảnh hưởng đến dữ liệu.
5.3. Các khuyến nghị của luận văn Luận văn: Giải pháp nghiên cứu về thị trường chứng khoán VN
Các kết quả hồi quy đã cho thấy tác động rõ ràng của quản trị công ty đến giá trị doanh nghiệp. Để tăng cường quản trị công ty trong các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay, cần phải giải quyết nhiều vấn đề trên cả bình diện quản lý vĩ mô của Nhà nước và trong phạm vi của từng doanh nghiệp.
5.3.1. Về phía các cơ quan quản lý nhà nước:
Việt Nam đã đạt được một số thành tựu quan trọng trong việc xây dựng khuôn khổ pháp lý về quản trị công ty theo thông lệ quốc tế, thông quan việc thiết lập Luật Doanh nghiệp và các luật chuyên ngành như Luật các tổ chức tín dụng, Luật chứng khoán,….Tuy nhiên, vấn đề quan trọng hiện nay là phải làm cho các chủ thể kinh tế trong nước hiểu và tuân thủ. Để làm được điều này điều quan trọng đầu tiên cần phải làm là phải tuyên truyền và giáo dục để xây dựng và nâng cao nhận thức về quản trị công ty và ý nghĩa của quản trị đối với quá trình phát triển của doanh nghiệp và cả nền kinh tế. Cần có sự thống nhất về khái niệm và nội dung của khoa học quản trị, xây dựng hệ thống các khái niệm, thuật ngữ cơ bản thông dụng nhất trong quản trị công ty phù hợp với chuẩn mực và thông lệ quốc tế. Do vậy, việc nghiên cứu, biên soạn các cẩm nang hay sách giáo khoa, các tài liệu tham khảo khác về quản trị rõ ràng phải là một nhiệm vụ ưu tiên. Tích cực và chủ động tổ chức các lớp tập huấn, đào tạo về quản trị công ty. Cần nghiên cứu và đưa các nội dung của quản trị công ty vào giảng dạy tại các Trường đại học và các tổ chức đào tạo thay cho việc chỉ dạy về quản trị kinh doanh trong các trường hiện nay.
5.3.2. Về phía các doanh nghiệp: Luận văn: Giải pháp nghiên cứu về thị trường chứng khoán VN
Để áp dụng khoa học quản trị vào thực tiễn, doanh nghiệp phải coi quản trị công ty như một yêu cầu nội tại vì chính lợi ích của doanh nghiệp cũng như sự phát triển bền vững và lâu dài của doanh nghiệp, phải xem việc nâng cao năng lực quản trị công ty như một trong những yếu tố quyết định cấu thành năng lực cạnh tranh của doanh nghiệp. Tăng cường quản trị công ty trong các doanh nghiệp trước hết cần chú trọng việc xây dựng hệ thống quản trị. Hệ thống đó phải bao gồm: tổ chức bộ máy, chính sách, quy chế, quy trình nghiệp vụ, kiểm tra, kiểm soát; quy định đầy đủ chức năng, nhiệm vụ của các bộ phận, có sự phân công, phân nhiệm, ủy quyền rõ ràng, xác định được trách nhiệm cá nhân gắn với chất lượng công việc và quyền lợi của người thực hiện; các quy trình nghiệp vụ phải đủ chi tiết, cụ thể để hướng dẫn thực hiện, xác định rõ trách nhiệm của từng cá nhân, từng bộ phận có liên quan. Bên cạnh việc xây dựng hệ thống, vấn đề tiếp theo là làm cho hệ thống đó thực sự vận hành. Các doanh nghiệp chú trọng việc giám sát, kiểm tra và đánh giá nhằm cải tiến liên tục hệ thống cho ngày càng phù hợp hơn với điều kiện thực tế của doanh nghiệp.
5.3.3. Về phía nhà đầu tư
Các nhà đầu tư nên tham gia vào công tác giám sát hoạt động điều hành của doanh nghiệp, thông qua việc yêu cầu trình bày các báo cáo quản trị định kỳ, quyền biểu quyết đối với các quyết định quan trọng của doanh nghiệp. Các nhà đầu tư có quyền đề cử, ứng cử vào ban quản trị công ty những ứng viên đáng tin tưởng và có năng lực.Ngoài ra, việc tham quan định kỳ hay đột suất hoạt động của doanh nghiệp cũng giúp các nhà đầu tư có thông tin về việc điều hành của các nhà quản lý.
5.4. Gợi ý hướng nghiên cứu tiếp theo
Để có chỉ số quản trị tương đối chính xác, hàng năm cần có bảng khảo sát các yếu tố cấu thành chỉ số này từ các chuyên gia tài chính, những người có kiến thức, kinh nghiệm và am hiểu thị trường chứng khoán, thường xuyên theo dõi các tin tức chứng khoán mới có nhận định tốt về các công ty khảo sát. Một cách khác, dữ liệu có thể được mua từ các công ty, các tổ chức chuyên cung cấp số liệu khảo sát thị trường có uy tín. Luận văn: Giải pháp nghiên cứu về thị trường chứng khoán VN
XEM THÊM NỘI DUNG TIẾP THEO TẠI ĐÂY
===>>> Luận văn: Mối quan hệ giữa thanh khoản của chứng khoán
