Luận văn: Tổng quan về cấu trúc vố của các Cty chứng khoán

Chia sẻ chuyên mục Đề tài Luận văn: Tổng quan về cấu trúc vố của các Cty chứng khoán hay nhất năm 2022 cho các bạn học viên ngành đang làm Luận văn tham khảo nhé. Với những bạn chuẩn bị làm bài khóa luận tốt nghiệp thì rất khó để có thể tìm hiểu được một đề tài hay, đặc biệt là các bạn học viên đang chuẩn bị bước vào thời gian lựa chọn đề tài làm Luận văn thì với đề tài Luận văn: Tác động của cấu trúc vốn lên chi phí đại diện, bằng chứng từ các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Tp.HCM dưới đây chắc hẳn sẽ cho các bạn cái nhìn tổng quát hơn về đề tài này.

2.1 Khái quát về cấu trúc vốn

Xây dựng cấu trúc vốn tối ưu là vấn đề hàng đầu mà tất cả mọi doanh nghiệp đều hướng tới, một cấu trúc vốn tối ưu là một cấu trúc vốn làm tối thiểu chi phí sử dụng vốn bình quân và tối thiểu hóa rủi ro của doanh nghiệp, từ đó có thể tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Vậy một doanh nghiệp nên vay nợ bao nhiêu để xây dựng một cấu trúc vốn tối ưu và đồng thời có thể kiểm soát được rủi ro. Trong đó, chi phí đại diện là công cụ được sử dụng để kiểm soát rủi ro. Trong phạm vi nghiên cứu của đề tài, tác giả tập trung vào nghiên cứu việc sử dụng nợ tác động như thế nào đến chi phí đại diện. Trên nền tảng lý thuyết cấu trúc vốn căn bản, tác giả tập trung nghiên cứu ba nhóm lý thuyết chính ảnh hưởng đến xây dựng cấu trúc vốn, bao gồm: Lý thuyết MM về cấu trúc vốn, lý thuyết đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng.

2.1.1 Lý thuyết MM về cấu trúc vốn Luận văn: Tổng quan về cấu trúc vố của các Cty chứng khoán

MM là tên của hai nhà kinh tế người Mỹ- Merton Miller và Franco.H. Modigliani. Hai ông đã đạt giải Nobel kinh tế năm 1990 về lý thuyết “Chính sách phân phối, chi phí sử dụng vốn và tài chính doanh nghiệp”. MM cho rằng :

Trong điều kiện thị trường vốn hoàn hảo hàm ý là thị trường không có thuế, không có chi phí giao dịch không có chi phí phát hành, không có sự khác biệt giữa thuế đánh trên cổ tức và thuế đánh trên lãi vốn,
Hành vi của các nhà đầu tư là hợp lý tức là các nhà đầu tư thích tối đa hóa giá trị của mình không phân biệt giá trị đó phát sinh từ cổ tức hay lãi trên vốn,
Không có bất cân xứng thông tin, các nhà quản lý và nhà đầu tư bên ngoài và bên trong doanh nghiệp nhận được thông tin như nhau, từ đó, họ có thể tính toán được lợi nhuận và dòng tiền thu được trong tương lai của doanh nghiệp.

Bằng những lập luận về chi phí cơ hội đối với sự lựa chọn của cổ đông trong doanh nghiệp và phân tích tỷ suất lợi nhuận trên giá trị tài sản, MM cho rằng tác động đòn bẩy làm gia tăng thu nhập trên mỗi cổ phần, nhưng điều này không làm gia tăng giá trị cổ phần. dựa trên quy trình mua bán song hành và kết luận rằng giá trị thị trường của doanh nghiệp độc lập với cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Hay nói cách trong điều kiện thị trường vốn cạnh tranh hoàn hảo không có thuế thu nhập doanh nghiệp, việc sử dụng cấu trúc vốn thâm dụng nợ hay thâm dụng vốn cổ phần đều không ảnh hưởng đến giá trị thị trường của doanh nghiệp, như vậy chi phí đại diện sẽ như nhau nếu có sử dụng nợ hay không sử dụng nợ. Tuy nhiên, với các bằng chứng thực nghiệm sau này đã bác bỏ một số luận điểm của lý thuyết MM như sau:

Trong thực tế, thị trường vốn cạnh tranh không hoàn hảo và giả định không có thuế thu nhập doanh nghiệp là không thực tế. Như vậy khi doanh nghiệp sử dụng tài trợ nợ trong cấu trúc vốn, điều này sẽ tác động như thế nào đến giá trị doanh nghiệp. Do đó, MM đã thấy những hạn chế trong lý thuyết của mình và MM đã thừa nhận một phần rằng thị trường vốn là không hoàn hảo với sự hiện diện của thuế thu nhập doanh nghiệp.
Khi sử dụng cấu trúc vốn thâm dụng nợ, trên thực tế không có doanh nghiệp nào có mức độ sử dụng nợ cao cực độ trong cấu trúc vốn, giải thích cho vấn đề này cho thấy ngoài nợ sẽ còn có những yếu tố khác ảnh hưởng đến việc xác định một cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp. Hai trong những yếu tố quan trọng nhất là chi phí phá sản và việc xác định chi phí đại diện.

CÓ THỂ BẠN QUAN TÂM ĐẾN DỊCH VỤ:

===>>> Dịch Vụ Viết Luận Văn Thạc Sĩ Kinh Tế

2.1.2 Lý thuyết đánh đổi

Lý thuyết đánh đổi dựa nghiên cứu của Myers (1977) nhằm giải thích tại sao doanh nghiệp lại chọn một cấu trúc vốn một phần là vốn vay một phần là vốn cổ phần.

Lý thuyết đánh đổi nói rằng: Với mỗi phần trăm tỷ lệ nợ tăng thêm, trong khi lợi ích tấm chắn thuế gia tăng thì chi phí kiệt quệ tài chính cũng gia tăng đến một lúc nào đó, khi mà với mỗi tỷ lệ nợ tăng thêm hiện giá lợi ích từ tấm chắn thuế không cao hơn hiện giá chi phí kiệt quệ tài chính thì việc vay nợ không còn mang lại lợi ích cho doanh nghiệp (làm sụt giảm giá trị của doanh nghiệp). Từ việc tính toán cân bằng giữa lợi ích của tấm chắn thuế và chi phí tăng lên trong việc gia tăng tỉ lệ đòn bẩy mà nhà quản lý hoạch định cấu trúc vốn sẽ đưa ra tỉ lệ nợ mục tiêu riêng của doanh nghiệp mình.

Theo quan điểm của thuyết đánh đổi, một doanh nghiệp sẽ xây dựng cấu trúc vốn tối ưu nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Một cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp mà tại điểm đó hiện giá của tấm chắn thuế từ nợ phải đủ bù trừ cho các chi phí tăng lên từ sử dụng nợ (chi phí kiệt quệ tài chính và chi phí đại diện). Do đó, các nhà quản trị luôn cân nhắc việc sử dụng nợ để có được một tỉ lệ đòn bẩy nhằm cân bằng giữa lợi ích và chi phí của nợ. Trong đó lợi ích của nợ là lợi ích từ tấm chắn thuế và lãi vay. Chi phí tiềm tàng của nợ bao gồm cả chi phí phá sản và chi phí đại diện giữa chủ sở hữu và chủ nợ.

2.1.3 Lý thuyết trật tự phân hạng Luận văn: Tổng quan về cấu trúc vố của các Cty chứng khoán

Thuyết trật tự phân hạng thị trường được nghiên cứu khởi đầu bởi Myers và Majluf (1984). Giả thuyết dựa trên việc bất cân xứng thông tin ảnh hưởng lên quyết định đầu tư và tài trợ của doanh nghiệp. Nhà quản lý có nhiều thông tin hơn các nhà đầu tư bên ngoài, doanh nghiệp ưu tiên sử dụng các nguồn vốn có chi phí sử dụng vốn thấp nhất cho đến các nguồn vốn có chi phí sử dụng vốn cao hơn, tức là sử dụng nguồn vốn phát sinh trong nội bộ từ lợi nhuận giữ lại sau đó mới đến các nguồn vốn huy động từ bên ngoài bằng cách đi vay nợ hoặc phát hành cổ phần thường mới.

Theo nghiên cứu của Fank và Goyal (2007), “Capital Structure Decisions: Which Factors are Reliably Important?” Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn bao gồm các nhóm nhân tố: lợi tức, qui mô công ty, tăng trưởng, ngành, tính chất của tài sản, thuế, rủi ro, điều kiện của thị trường chứng khoán, điều kiện của thị trường nợ và điều kiện kinh tế vĩ mô. Trong giới hạn phạm vi nghiên cứu, tác giả tập trung vào các nhóm nhân tố sau: lợi tức (tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA), qui mô công ty (Logarit tự nhiên của doanh thu – LOS), ngành (Đòn bẩy của ngành – DTAR và ngành nghiên cứu – IND).

Tác giả kết hợp các lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết đánh đổi để phân tích đối với từng nhóm nhân tố ảnh hưởng nêu trên đến cấu trúc vốn trong nghiên cứu:

Đối với nhóm nhân tố lợi tức: Theo lý thuyết trật tự phân hạng, các công ty có tỷ lệ lợi nhuận giữ lại cao cho thấy sự ổn định trong nguồn vốn huy động từ bên trong nội bộ doanh nghiệp vì chi phí sử dụng vốn thấp, lý thuyết đánh đổi cho rằng những công ty trưởng thành thì sử dụng nợ tương đối thấp, do đó, chi phí đại diện khi sử dụng nợ sẽ thấp hơn chi phí đại diện khi sử dụng nguồn lợi nhuận giữ lại. Đối với những công ty tăng trưởng có xu hướng sử dụng nợ (vốn vay) nhiều hơn để có thể sử dụng hiệu quả lá chắn thuế tuy nhiên sẽ làm gia tăng chi phí kiệt quệ tài chính, chi phí đại diện phát sinh cho nợ sẽ cao hơn khi sử dụng vốn chủ sở hữu.
Đối với nhóm nhân tố qui mô công ty: Theo lý thuyết trật tự phân hạng, những công ty lớn và phát triển ổn định thì sẽ tạo được uy tín trên thị trường cho vay vốn, do đó, chi phí đại diện phát sinh trên phần vốn vay nợ sẽ ít hơn. Tuy nhiên theo lý thuyết đánh đổi thì những công ty này có khuynh hướng là giảm nợ trong cấu trúc vốn.
Đối với nhóm nhân tố ngành: Cấu trúc vốn sẽ khác nhau giữa các ngành do đặc thù của từng ngành, đặc biệt là tỷ lệ sử dụng nợ trong cấu trúc vốn. Do đó, đòn bẩy trung bình ngành thường được đại diện cho cấu trúc vốn mục tiêu. Nhiều nghiên cứu trên thế giới Faccio và Masulis (2005), Hovakimian và cộng sự (2001) cho thấy các công ty có khuynh hướng điều chỉnh cấu trúc vốn của mình về cấu trúc vốn mục tiêu bằng cách điều chỉnh nợ theo hướng trung bình ngành. Theo lý thuyết đánh đổi, tùy thuộc vào mức sinh lợi của từng ngành, các nhà quản trị xem xét tỷ lệ vay phù hợp, mặt khác, mức ưu đãi thuế cho từng ngành có sự khác biệt, do đó chi phí sử dụng vốn cũng sẽ khác nhau, từ đó sẽ dẫn đến chi phí đại diện cho các nguồn vốn sử dụng cũng sẽ khác nhau. Tuy nhiên, lý thuyết trật tự phân hạng kém thành công khi giải thích sự khác biệt tỷ lệ nợ giữa các ngành, ví dụ điển hình là tại sao ngành công nghệ có khuynh hướng sử dụng nợ thấp hơn các ngành khác.

2.2 Lý thuyết đại diện (Agency theory) Luận văn: Tổng quan về cấu trúc vố của các Cty chứng khoán

Trong nghiên cứu “Theory of the firm: managerial behavior, agency costs and ownership structure” (1976) của Jensen và Meckling, nghiên cứu đã đặt nền móng cho lý thuyết đại diện và mang đến một khái niệm mới “giả thuyết đại diện”. Cho đến ngày nay, giả thuyết này được sử dụng trong nghiên cứu tài chính, kiểm soát doanh nghiệp như là một lý thuyết khuôn khổ. Lý thuyết này phân tích mâu thuẫn lợi ích:

Giữa chủ sở hữu và người điều hành quản lý công ty,

Giữa chủ sở hữu và chủ nợ.

Vậy, ta có thể khái quát chi phí đại diện là chi phí mà người chủ bỏ ra nhằm có thể đạt được lợi ích như mong đợi bằng việc mang đến cho những người đại diện sự khích lệ phù hợp, hoặc bằng việc gia tăng chi phí giám sát để hạn chế những hành động bất lợi từ phía người đại diện. Hơn nữa, trong một số trường hợp người đại diện có thể nhận thêm chi phí ràng buộc để đảm bảo họ hành động không gây tổn hại đến chủ sở hữu hay đảm bảo cho người chủ sở hữu thực hiện cam kết. Dưới quan điểm của người chủ sở hữu, khó có thể đảm bảo quyết định của người đại diện mang lại kết quả tối ưu, do đó luôn tồn tại chi phí đại diện trong cấu trúc công ty cổ phần.

Từ mâu thuẫn giữa các chủ thể trên sẽ làm phát sinh chi phí đại diện. Jensen và Meckling khái quát chi phí đại diện là tổng của các loại chi phí:

Chi phí giám sát của người chủ (monitoring expenditureas by principal) để giám sát hoạt động và hành vi của người đại diện thông qua việc giới hạn ngân sách hoạt động, chính sách bồi thường, qui định hoạt động,…
Chi phí ràng buộc (the bonding expenditure by the agent) để thiết lập một bộ máy có thể tối thiểu những hành vi quản trị không mong muốn có thể gây hậu quả xấu từ hành động thiếu trung thực của nhà quản lý, như việc bổ nhiệm thành viên bên ngoài vào ban điều hành hay tái cấu trúc lại công ty.
Tổn thất lợi ích (residual loss hay welfare loss) là tổn thất xảy ra khi các nhà quản lý hành động vì lợi ích của mình mà bỏ qua lợi ích của cổ đông, ví dụ những thiệt hại do người đại diện lạm dụng quyền được giao để tư lợi, đầu tư quá mức để bành trướng quyền lực và qui mô mà không quan tâm đến tối đa hóa lợi nhuận của cổ đông. Đây là những thiệt hại từ những biện pháp kiểm soát hoạt động của người đại diện.

Chi phí đại diện có thể biểu hiện dưới nhiều hình thức khác nhau như: hành động của một số nhà quản lý tập trung vào việc củng cố quyền lực chẳng hạn như việc sử dụng nguồn vốn để mở rộng đầu tư vào những ngành sinh lợi kém nhằm chiếm lĩnh thị trường từ đó làm giảm giá trị doanh nghiệp, quản lý kế toán yếu kém hay thậm chí việc cấu kết gian lận. Hậu quả tiêu cực của những tác động này sẽ ảnh hưởng đến quyền lợi của cổ đông và có thể lan rộng đến các bên liên quan khác như chủ nợ.

2.2.1 Mâu thuẫn giữa chủ sở hữu và người đại diện Luận văn: Tổng quan về cấu trúc vố của các Cty chứng khoán

Lý thuyết đại diện đưa ra vấn đề phát sinh trên hợp đồng giữa người chủ và người đại diện, làm thế nào để người đại diện hành động vì mục đích cao nhất của người tuyển dụng. Về nguồn gốc của mâu thuẫn hai ông cho rằng do sự không hài hòa trong lợi ích, đặc biệt về mục tiêu lợi nhuận giữa chủ doanh nghiệp và các nhà điều hành cấp cao, giữa chủ nợ và chủ doanh nghiệp.

Trong đó các nguyên nhân này xuất phát từ cách hành động để bảo vệ quyền lợi cho chính bản thân của người chủ hay người đại diện. Lý thuyết chi phí đại diện cho rằng do thị trường vốn và thị trường lao động không hoàn hảo nên các nhà quản lý luôn có khuynh hướng muốn tối đa hóa lợi ích của họ từ chi phí của công ty. Do bất cân xứng thông tin, người đại diện nắm nhiều thông tin hơn những người chủ, hay do những yếu tố bất định gây tổn hại cho công ty mà có thể đến từ sự vô ý hay cố ý từ những người đại diện này, ví dụ như kết quả hoạt động của công ty bị thua lỗ thì khó có bằng chứng nào chứng minh thiệt hại này là từ những người quản lý. Người đại diện có sự khéo léo hành động vì lợi ích của họ hơn lợi ích tốt nhất của công ty.

Lợi ích của chủ sở hữu có thể bao gồm:

Gia tăng thu nhập của mỗi cổ phần, giá hiện hành cổ phiếu
Tăng tỷ lệ đầu tư thông qua lợi nhuận được chia

Lợi ích của người quản lý bao gồm:

Điều hành công ty theo mục đích chung đã đề ra
Gia tăng tài sản, lợi nhuận và qui mô công ty
Gia tăng giàu có cho bản thân thông qua các khoản tiền thưởng, thù lao hay các lợi ích khác

Theo lý thuyết chi phí đại diện, những mâu thuẫn về lợi ích tiềm tàng giữa người chủ và người đại diện có thể phát sinh từ nhiều nguyên nhân, có thể tóm lược từ các nguyên nhân sau:

Phần thưởng cho nhà quản lý
Quan điểm xử lý rủi ro của người chủ và nhà quản lý
Tiếp quản điều hành bởi nhà quản lý
Tầm nhìn của người quản lý

Trong điều kiện cạnh tranh không hoàn hảo luôn tồn tại bất cân xứng thông tin, do đó, mâu thuẫn tiềm tàng lợi ích giữa chủ doanh nghiệp và nhà quản lý sẽ ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp, từ đó làm phát sinh chi phí đại diện.

Tương tự, giá trị doanh nghiệp của những công ty đang phát triển trong tình trạng khó khăn về mặt tài chính có thể đối diện với những điều kiện bất lợi khi có mâu thuẫn giữa chủ nợ và chủ sở hữu. Khi nhà quản lý sử dụng dòng tiền đầu tư không hiệu quả hay đầu tư quá mức vào các dự án có khả năng sinh lời kém, lúc này lợi ích của nhà đầu tư bị giảm đi, chi phí đại diện phát sinh bao gồm chi phí kiểm toán dự án, kiểm soát nội bộ, đây là chi phí giám sát của người chủ giám sát hoạt động của người đại diện.

Bên cạnh đó, chi phí đại diện có thể được giảm bớt bằng cách sử dụng thêm nguồn vốn nợ từ bên ngoài, công ty gia tăng nguồn vốn từ bên ngoài sẽ chịu sự giám sát của thị trường vốn và chủ nợ bên ngoài, điều này sẽ tác động cùng lúc là giảm chi phí đại diện phát sinh trên vốn chủ sở hữu đồng thời sẽ tác động tích cực làm giảm khả năng đầu tư không hiệu quả của nhà quản lý, từ đó sẽ hướng người đại diện hành động vì lợi ích của người chủ sở hữu.

2.2.2 Mâu thuẫn giữa chủ nợ và chủ sở hữu

Đây là mâu thuẫn thứ hai được nhắc đến trong mâu thuẫn đại diện, mối quan hệ thể hiện trong cấu trúc vốn sử dụng, cũng là mâu thuẫn chính mà tác giả tập trung nghiên cứu trong chuyên đề tốt nghiệp. Chủ nợ là người đầu tiên công ty phải chi trả lãi và nợ khi công ty kinh doanh có lãi và ngay cả khi công ty làm ăn thua lỗ hay lâm vào cảnh phá sản thì chủ nợ vẫn là đối tượng được bồi thường trên số tài sản thanh lý trước chủ sở hữu. Tuy nhiên, chủ sở hữu vẫn là người chi phối hoạt động của công ty thông qua các nhà quản lý, đưa ra các quyết định chi phối dòng tiền của công ty và xử lý các rủi ro công ty gặp phải. Chủ nợ không trực tiếp tham gia điều hành công ty nên họ có rất ít thông tin mà công ty đang gặp phải, vấn đề bất cân xứng thông tin lại một lần nữa được nhắc đến. Trong tình huống tổng giá trị của công ty giảm nhưng giá cổ phiếu tăng lên, điều này sẽ làm cho chủ nợ nghi ngờ hơn về tình trạng hoạt động của công ty.

2.3 Tác động của cấu trúc vốn lên chi phí đại diện Luận văn: Tổng quan về cấu trúc vố của các Cty chứng khoán

2.3.1 Tác động của vốn chủ sở hữu lên chi phí đại diện

Theo kết quả nghiên cứu của Jensen và Meckling năm 1976 “Theory of the firm: managerial behavior, agency costs and ownership structure”, nghiên cứu này lập luận trên cơ sở tổng hợp các yếu tố ảnh hưởng từ lý thuyết chi phí đại diện, lý thuyết quyền sở hữu và lý thuyết về tài chính để phát triển và giải thích giả thuyết cấu trúc vốn của công ty. Tuy không có cơ sở dữ liệu để dẫn chứng nhưng bằng phương pháp phân tích toán học mà Jensen và Meckling đã phát triển một lý thuyết mới – lý thuyết chi phí đại diện.

Lý thuyết này cho rằng chi phí đại diện luôn khác 0, vì có những chi phí đi kèm khi phát sinh phân chia quyền sở hữu và kiểm soát trong công ty cổ phần. Sự tồn tại và mức độ của chi phí đại diện phát sinh còn tùy thuộc vào bản chất của chi phí giám sát, mức độ chấp nhận của người quản lý cho những lợi ích họ có được. Nếu chi phí giám sát bằng 0 thì người chủ sở hữu tham gia điều hành toàn bộ hoạt động của doanh nghiệp, chính vì vậy chi phí đại diện cũng sẽ bằng 0 trong trường hợp này.

2.3.2 Tác động của việc sử dụng nợ lên chi phí đại diện Luận văn: Tổng quan về cấu trúc vố của các Cty chứng khoán

Ngoài ra, chi phí đại diện cũng liên quan đến nợ vì chi phí đại diện bao gồm với các cơ hội mất đi sự giàu có là do tác động của nợ trên quyết định đầu tư của công ty, chi phí phá sản, chi phí giám sát và chi phí cam kết.

Quyết định sử dụng nợ trong đầu tư sẽ giảm lợi nhuận công ty
Phí tổn cho việc giám sát và ràng buộc bởi chủ nợ và chủ quản lý
Chi phí phá sản và tái cấu trúc công ty

Khi hoạch định chiến lược tài chính, nợ được thảo luận rộng rãi trong nghiên cứu cấu trúc vốn. Modigliani và Miller (1963) trong nghiên cứu “Corporate income taxes and the cost of capital: A correction” chứng minh rằng để nâng cao giá trị doanh nghiệp, số tiền tài trợ nợ nên càng lớn càng tốt cho mục đích tránh thuế. Tuy nhiên, lý thuyết của họ bỏ qua các chi phí đại diện cho nợ. Về mặt lý thuyết, Jensen và Meckling (1976) chỉ ra rằng sự tận dụng tối ưu của một khoản nợ là khi khoản nợ đó được sử dụng đến điểm mà lợi ích biên của các khoản trợ cấp thuế chỉ bằng những tác động của cải biên của chi phí đại diện.

Sau đó, trong nghiên cứu của Jensen tiếp theo (1986) “Agency cost of free cash flow, corporate finance and takeovers” cho thấy hầu hết mâu thuẫn quyền lợi là do sự yêu cầu khác nhau về dòng tiền. Cổ đông nắm giữ là người có yêu cầu thặng dư trên dòng tiền. Những gì họ quan tâm là lợi nhuận và thu nhập từ các dự án mà họ đầu tư vào. Họ có thể chấp nhận bất kỳ dự án nào sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp của bất kể rủi ro họ gặp phải. Trong khi đó, chủ nợ không chia sẻ lợi nhuận và thu nhập với chủ sở hữu mà có yêu cầu một dòng tiền cố định, đó là lợi ích từ các khoản nợ. Vì vậy, những gì họ tập trung vào là sự an toàn lợi ích của họ. Xung đột giữa cổ đông và chủ nợ có thể ảnh hưởng đến quyết định của một công ty trên ba mặt: đầu tư, chiến lược tài chính và phân phối cổ tức. Nói chung, chi phí đại diện có liên quan đến nợ bao gồm khả năng đánh mất đi cơ hội giàu có do ảnh hưởng của việc sử dụng nợ trong quyết định đầu tư, chi phí phá sản, chi phí giám sát và chi phí cam kết.

Xung đột giữa chủ sở hữu và chủ nợ có thể ảnh hưởng đến quyết định của một công ty trên ba mặt: đầu tư, chiến lược tài chính và phân phối cổ tức. Chủ nợ có thể hạn chế đầu tư của người quản lý trong các dự án có rủi ro cao mặc dù nó có thể mang lại lợi nhuận cao.

Tuy nhiên theo nghiên cứu bổ sung của Margarits và Psillaki (2007) “Capital Structure and Firm Efficiency” ngay sau khi tăng nợ, chủ nợ sẽ có nhiều quyền hơn, và ảnh hưởng của họ trong quyết định đầu tư công ty sẽ tăng theo, do đó, chi phí đại diện có thể được giảm theo nhờ hoạt động giám sát của chủ nợ tăng theo. Hoạt động giám sát của chủ nợ sẽ có xu hướng tăng mức độ tối ưu và do đó sẽ làm tăng lợi ích biên. Hơn nữa, các ngân hàng là một trong những nguồn huy động chính từ bên ngoài, đặc biệt là cho các doanh nghiệp nhỏ, vì vậy ngân hàng cũng đóng một vai trò quan trọng trong việc giám sát các hoạt động của các nhà quản lý. Thông thường, khi các ngân hàng yêu cầu các nhà quản lý báo cáo các bảng báo cáo của công ty một cách trung thực và điều hành kinh doanh hiệu quả với lợi nhuận, giám sát của ngân hàng bổ sung cho các hoạt động giám sát của chủ sở hữu sẽ gián tiếp làm giảm chi phí đại diện cho người sở hữu điều hành.

2.4 Các bằng chứng thực nghiệm trước đây Luận văn: Tổng quan về cấu trúc vố của các Cty chứng khoán

Một số nhà nghiên cứu tập trung vào các phương pháp để kiểm soát hành vi người quản lý để làm giảm chi phí đại diện mà vẫn mang lại hiệu quả cho công ty. Ví dụ, Fama (1983) trong nghiên cứu “Separation of ownership and control” tiến hành một cuộc thảo luận về các áp lực nào từ thị trường quản lý lao động giúp đào tạo người quản lý. Ông chỉ ra rằng các điều kiện chính để có được kiểm soát tuyệt đối của hành vi quản lý thông qua điều chỉnh tiền lương là hiệu quả đủ để giải quyết bất kỳ vấn đề khuyến khích khả năng quản lý. Theo lập luận Chance (1997) “A Derivate Alternative as Executive Compensation” có thể dùng phương pháp bồi thường điều hành để thay thế. Ông gợi ý đưa các cổ phiếu quản lý mà không có quyền biểu quyết, nó có thể ngăn ngừa từ việc điều hành nắm giữ quá nhiều quyền kiểm soát. Các nhà nghiên cứu khác quan tâm đến cấu trúc vốn tối ưu, theo đó giá trị của công ty có thể được tối đa trong khi chi phí đại diện là thấp nhất.

Một số giả thuyết sau có thể làm giảm chi phí đại diện bằng cách sử dụng một tỷ lệ đòn bẩy thích hợp. Đòn bẩy tài chính cao có thể ảnh hưởng đến các nhà quản lý và có thể giảm chi phí đại diện thông qua việc các nhà quản lý phải đối diện với các nguy cơ vỡ nợ, điều này dẫn đến thiệt hại lợi ích cá nhân cho nhà quản lý: tiền lương giảm, uy tín bị xâm phạm, bổng lộc, … (theo Grossman và Hart 1982; Williams, 1987 trong nghiên cứu “Corporate financial structure and managerial incentives”). Đòn bẩy tài chính cao đã làm tăng áp lực cho các nhà quản lý tạo ra dòng tiền để trả chi phí lãi vay, nhà đầu tư buộc phải cắt giảm đầu tư quá mức vì áp lực phải thanh toán tiền lãi đến hạn trong trường hợp vay với số lượng nhiều, lúc này nhà quản lý hành động vì lợi ích công ty. Ngoài ra, Fleming cùng cộng sự trong nghiên cứu (2005)“Agency costs and ownership structure in Australia” lập luận rằng so với vấn đề phát hành thêm vốn chủ sở hữu, phát hành nợ gia tăng làm tăng tỷ lệ nắm giữ vốn của các nhà quản lý như là một phần tài trợ vốn, do đó, nó tăng cường sự liên kết các lợi ích hơn nữa. Luận văn: Tổng quan về cấu trúc vố của các Cty chứng khoán

Tác động của đòn bẩy lên chi phí đại diện có thể không đơn điệu theo Jensen và Meckling (1976) “Theory of the firm: managerial behavior, agency costs and ownership structure”. Khi tỷ lệ nợ trong tổng số vốn tăng vượt quá một điểm nào đó, lỗ sẽ tăng do các dự án có giá trị hiện tại ròng âm, và công ty sẽ không có khả năng thanh toán các khoản nợ đến hạn, do đó phá sản sẽ xảy ra. Mặc dù trong chi phí phá sản là một yếu tố quyết định đáng kể về cấu trúc vốn của một doanh nghiệp và giá trị được trừ ra khi tính giá trị doanh nghiệp. Hơn nữa, Berger và Bonaccorsi di Patti (2005) “Capital Structure and firm performance: A new approach to testing agencytheory and an application to the bank industry” cho thấy rằng trong các công ty có đòn bẩy cao, các nhà quản lý có thể thay đổi rủi ro hoặc giảm nỗ lực để kiểm soát rủi ro cũng sẽ dẫn đến phát sinh chi phí dự kiến cho căng thẳng tài chính, phá sản hay vỡ nợ. Ngoài ra theo một nghiên cứu khác của Jensen (1986) “Agency cost of free cash flow ,corporate finance and takeovers”, sử dụng không hiệu quả tiền mặt quá nhiều bắt nguồn từ việc sử dụng đòn bẩy cao hơn mức bình thường để củng cố mưu đồ quyền lực cũng sẽ làm tăng chi phí đại diện.

Vì vậy, khi đòn bẩy ở mức thấp, việc gia tăng đòn bẩy sẽ sản sinh động lực tích cực cho các nhà quản lý và làm giảm tổng chi phí đại diện bằng cách giảm đối tác sở hữu vốn bên ngoài tương ứng (các cổ đông thiểu số) và tăng nợ. Tuy nhiên, sau khi đạt đến một điểm nhất định, trong đó phá sản và tình trạng kiệt quệ đều như nhau và chi phí đại diện của nợ bên ngoài lấn át các chi phí đại diện của vốn chủ sở hữu bên ngoài, bất kỳ việc tăng đòn bẩy sẽ dẫn đến tổng chi phí đại diện cao hơn.

Các chỉ số trong phân tích và phương pháp nghiên cứu chi phí đại diện trước đây

Theo các nghiên cứu trước đây, các phép đo được thực hiện phần lớn bằng cách sử dụng tỷ lệ phổ biến từ các báo cáo tài chính hoặc dữ liệu thị trường chứng khoán. Nguồn dữ liệu này đã được lập theo tiêu chuẩn chung và được các bên thứ ba kiểm toán.

Harris và Raviv (1990) “Capital structure and the informational role of debt” và “The Theory of Capital Structure” nghiên cứ lý thuyết chi phí đại diện thực hiện dựa trên hồi quy của chi phí đại diện, hồi quy này được đo lường trên chỉ số đòn bẩy cộng với một số biến kiểm soát. Tuy nhiên, họ lập luận rằng hồi quy của chi phí đại diện khi được đo lường bởi đòn bẩy có thể xáo trộn ảnh hưởng của cấu trúc vốn với ảnh hưởng của chi phí đại diện lẫn nhau. Họ tiến hành một mô hình gồm hai phương trình và ước tính nó bằng cách sử dụng hồi qui hai bước (2SLS), vì họ cho rằng nếu chi phí đại diện ảnh hưởng đến sự lựa chọn của cấu trúc vốn, sự thất bại khi duy trì quan hệ nhân quả trong tài khoản này nó có thể dẫn đến sai lệch phương trình đồng thời.

Trong nghiên cứu của Ang và cộng sự (2000) “Agency costs and ownership structure” thực hiện đo độ lớn của chi phí đại diện bằng hai tỷ lệ từ báo cáo tài chính. Tỷ lệ đầu tiên là đại diện cho chi phí đại diện trực tiếp, nó được chuẩn hóa như chi phí hoạt động với tỷ lệ bán hàng. Tỷ lệ thứ hai là đại diện cho giảm doanh thu do sử dụng tài sản không hiệu quả, đây là loại chi phí đại diện có nguồn gốc từ trốn tránh việc quản lý hoặc quyết định đầu tư kém từ nhà quản lý, tỷ lệ này được tính bằng doanh thu hàng năm trên tổng tài sản. Kiểm tra đơn biến cũng được sử dụng rộng rãi trong các thử nghiệm chi phí đại diện, ngoài ra nhóm tác giả còn sử dụng phương pháp t-test và Mann-Whitney U phương pháp kiểm tra để kiểm tra ý nghĩa của sự khác biệt về chi phí đại diện giữa các công ty chủ sở hữu quản lý và các công ty do người ngoài quản lý.

Trong nghiên cứu của Berger và Bonaccorsi di Patti (2006) “Capital Structure and firm performance: A new approach to testing agency theory and an application to the bank industry” có phương pháp tiếp cận khác nhau và sử dụng hiệu quả lợi nhuận là thước đo hiệu suất. Họ sử dụng hiệu quả lợi nhuận thay vì sử dụng hiệu quả chi phí để đánh giá thành tích của các nhà quản lý, vì hiệu quả lợi nhuận giải thích như thế nào các nhà quản lý nâng cao doanh thu trong khi giảm chi phí và nó xử lý mối quan hệ chặt chẽ hơn với các khái niệm về tối đa hóa giá trị.

Theo nghiên cứu của Margarits và Psillaki (2007) “Capital Structure and Firm Efficiency”, nghiên cứu cũng đã cung cấp bằng chứng hỗ trợ cho lý thuyết đại diện của Jensen và Meckling (1976) rằng có mối quan hệ ngược chiều giữa hiệu quả hoạt động và đòn bẩy dựa trên hai giả thuyết cạnh tranh là “giả thuyết hiệu quả – rủi ro”, “giả thuyết nhượng quyền thương mại”. Bằng phương pháp hồi qui phân vị và OLS, tác giả cho thấy hiệu quả hoạt động và đòn bẩy cùng chiều khi đòn bẩy ở mức nhỏ đến mức trung bình, hiệu quả hoạt động nghịch chiều với đòn bẩy khi đòn bẩy ở mức độ rất cao.

Phát triển nghiên cứu của Ang và cộng sự (2000), trong nghiên cứu bổ sung của He Zhang và Steven Li (2008) “The Impact of Capital Structure on Agency Costs: Evidence from UK Public Companies”, tác giả phân tích ảnh hưởng của đòn bẩy đến chi phí đại diện dưới sự tác động đồng thời của các yếu tố qui mô, hiệu suất sinh lời cho các ngành khảo sát. Bằng phương pháp phân tích OLS, và dựa trên lý thuyết đại diện của Jensen và Mecling (1976), tác giả cho thấy mối quan hệ nghịch biến giữa chi phí đại diện với các nhân tố đòn bẩy, qui mô và hiệu suất sinh lời, kết quả phù hợp với giả thuyết chi phí đại diện. Khi xem xét về tác động của đòn bẩy lên chi phí đại diện tại điểm mà đòn bẩy ở mức độ rất cao, tác giả thấy kết quả đi ngược lại với giả thuyết chi phí đại diện. Tác giả thực hiện kiểm định t-test, kết quả cho thấy, khi đòn bẩy ở mức độ rất cao, chi phí đại diện không giảm mà bắt đầu tăng lên, tác giả lý luận nguyên nhân dẫn đến sự đảo chiều này vì tại mức độ đòn bẩy quá cao, hiệu quả hoạt động giảm, lúc này chi phí phá sản gia tăng, chi phí huy động vốn cũng tăng vì rủi ro hoạt động của doanh nghiệp gia tăng. Tuy nhiên, không có bằng chứng đáng kể thể hiện kết quả trên. Luận văn: Tổng quan về cấu trúc vố của các Cty chứng khoán

XEM THÊM NỘI DUNG TIẾP THEO TẠI ĐÂY

===>>> Luận văn: Thực trạng về chi phí đại diện tại Cty chứng khoán