Chia sẻ chuyên mục Đề tài Luận văn: Tổng quan quản lý thoái vốn và lợi nhuận bất thường hay nhất năm 2022 cho các bạn học viên ngành đang làm Luận văn tham khảo nhé. Với những bạn chuẩn bị làm bài khóa luận tốt nghiệp thì rất khó để có thể tìm hiểu được một đề tài hay, đặc biệt là các bạn học viên đang chuẩn bị bước vào thời gian lựa chọn đề tài làm Luận văn thì với đề tài Luận văn: Phản ứng của giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán với thông báo thoái vốn nhà nước – Nghiên cứu các công ty trên Sở giao dịch chứng khoán Tp.HCM dưới đây chắc hẳn sẽ cho các bạn cái nhìn tổng quát hơn về đề tài này.
2.1. Lý thuyết về lợi nhuận bất thường
Trong phần này, tác giả tổng hợp một số giả thuyết cơ bản trong việc xác định lợi nhuận bất thường, bao gồm giả thuyết thị trường hiệu quả, giả thuyết sự kiện bất thường, giả thuyết hiệu ứng gây nhiễu.
2.1.1. Lý thuyết thị trường hiệu quả
Giả thuyết đầu tiên và có thể coi là giả định cốt lõi đó là thị trường là hiệu quả, giả định này là phần chính trong kinh tế và tài chính được Bromiley, Govekar, and Marcus tổng kết vào năm 1988. Điều này đã được chứng thực bởi vì giả định này cung cấp cơ sở lý thuyết nền tảng cho việc sử dụng mô hình sự kiện. Thị trường hiệu quả hàm ý rằng giá cổ phiếu phản ánh đầy đủ tất cả các thông tin có liên quan sẵn có trên thị trường chứng khoán. Điều này có nghĩa là, những thông tin tài chính nào, ngay cả những thông tin mới nhất đến tai nhà đấu tư thì cũng sẽ ngay lập tức thể hiện lên giá cổ phiếu. Qua đó nhà nghiên cứu có thể xác định tầm quan trọng của sư kiện bằng cách đo lường ảnh hưởng của nó lên giá chứng khoán một cách chắn chắn. Để làm được điều đó, nhà nghiên cứu sẽ tiến hành phân tích sự biến động của giá trong một khoản thời gian nhất định trước và sau ngày xảy ra sự kiện, và khoản thời gian này được gọi là cửa sổ sự kiện “event window”.
Giả thuyết về hiệu quả của thị trường rất khó để đối chiếu với việc sử dụng một cửa sổ sự kiện trong thời gian dài. Việc sử dụng các cửa sổ sự kiện trong thời gian dài trong nhiều nghiên cứu hàm ý rằng một số nhà nghiên cứu không tin rằng tác động của sự kiện được nhanh chóng phản ánh vào giá cổ phiếu. Điều này có thể được diễn giải là vi phạm giả thiết về hiệu quả của thị trường. Trong một số trường hợp, có thể hợp lý khi cho rằng thông tin được tiết lộ cho nhà đầu tư một cách chậm chạp trong một khoảng thời gian. Ví dụ như: khi sự kiện mua lại cổ phiếu, thông tin về số lượng người mua tiềm năng và đánh giá mục tiêu có thể được tiết lộ trong một khoảng thời gian tương đối dài. Trong trường hợp này, nhiệm vụ của nhà nghiên cứu để giải thích tại sao hiệu quả sẽ không được thực hiện trong một khoảng thời gian ngắn. Nếu không, việc sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện là không phù hợp.
Malkiel & Fama (1970) đã tổng hợp các dạng phổ biến về hiệu quả của thị trường. Lý thuyết này cho rằng thị trường được xem là hiệu quả khi các thông tin sẵn có trên thị trường phản ảnh ngay vào giá của chứng khoán và nhà đầu tư sẽ không có cơ hội tìm thấy lợi nhuận từ việc biến động giá. Cũng theo thuyết này thì hầu hết lợi nhuận từ cổ phiếu tuân theo phân phối chuẩn và giá cổ phiếu là không thể dự đoán trước được.Thị trường hiệu quả được phân chia ra thành ba dạng hiệu quả. Đó là thị trường hiệu quả dạng yếu, thị trường hiệu quả dạng trung bình và thị trường hiệu quả dạng mạnh.
Thị trường hiệu quả dạng yếu:
Lý thuyết này cho rằng giá chứng khoán hiện tại là sự phản ánh đầy đủ các thông tin quá khứ, bao gồm các mức giá trong quá khứ, lợi suất cũng như sự thay đổi giá trong quá khứ… đây được coi là thông tin dạng yếu của thị trường chứng khoán
Điều này có nghĩa là, lợi suất – suất sinh lời cũng như các thông tinh khác của chứng khoán trong quá khứ không có mối liên hệ với tương lai. Nói cách khác, bằng những căn cứ từ thông tin trong quá khứ ta không thể dự báo được giá chứng khoán trong tương lai có thể kiếm được lợi nhuận vượt trội hay không.
Thị trường hiệu quả dạng trung bình:
Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình cho rằng các thông tinh trên thị trường sẽ nhanh chóng trước tác động đến giá chứng khoán, tức là giá chứng khoán hiện tại là kết quả phản ánh đầy đủ mọi thông tin công khai trong hiện tại (hoặc lân cận với hiện tại), cũng như trong quá khứ.
Thị trường hiệu quả dạng mạnh:
Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng mạnh cho rằng tất cả các thông tin từ nội bộ đến công khai tác động trực tiếp lên giá chứng khoán. Như vậy trong một thị trường hiệu quả dạng mạnh thì dù các thông tin đó có được phổ biến ra công chúng hay không sẽ không thể thu được lợi nhuận vượt trội so với người khác.
Trong thị trường hiệu quả luôn tồn tại một cơ chế điều chỉnh thị trường về trạng thái cân bằng, đó là cơ chế kinh doanh chênh lệch giá.
Nguyên tắc của cơ chế kinh doanh chênh lệch giá là khi giá của các tài sản tài chính trên thị trường không phản ánh một cách chính xác giá trị hợp lý (dựa trên những yếu tố cơ bản), dẫn đến hiện tượng định giá sai trên thị trường, khi đó sẽ tồn tại cơ hội kinh doanh chênh lệch giá.
Như vậy,hoạt động kinh doanh chênh lệch giá là tại cùng một thời điểm thực hiện hành động mua và bán cùng một loại chứng khoán trên hai thị trường khác nhau để hưởng lợi nhuận từ sự khác biệt giá của chúng (Bodie et al. 2011). Còn (Madura 2011) thì cho rằng có thể định nghĩa kinh doanh chênh lệch giá là việc tận dụng sự khác biệt giữa các giá niêm yết để kiếm lời mà không chịu rủi ro và điều này sẽ chấm dứt cho đến khi nào các mức giá được điều chỉnh thống nhất với nhau.
Giá của cổ phiếu có thể cao trong một thị trường nhưng cùng lúc đó có thể thấp trong một thị trường khác. Hoạt động mà các nhà đầu tư mua tài sản bị định giá thấp và bán tài sản được định giá cao sẽ làm cho giá thi trường trở về trạng thái cân bằng.
CÓ THỂ BẠN QUAN TÂM ĐẾN DỊCH VỤ:
===>>> Viết Thuê Luận Văn Thạc Sĩ Kinh Tế
2.1.2. Giả thuyết sự kiện bất thường Luận văn: Tổng quan quản lý thoái vốn và lợi nhuận bất thường
Giả định thứ hai được dựa trên ý tưởng rằng một sự kiện được công bố rộng rãi trên báo chí. Thị trường trước đây không có thông tin về sự kiện này, và nhà đầu tư thu được thông tin từ thông báo. Lợi nhuận bất thường có thể được giả định là kết quả của thị trường chứng khoán phản ứng với thông tin mới. Nó có khả năng là một sự kiện đã được dự đoán hoặc thông tin rò rỉ ra thị trường trước một thông báo chính thức. Hiện tượng rò rỉ thông tin này làm cho việc sử dụng mô hình nghiên cứu sự kiện trở nên không chắn chắn bởi vì rất khó để xác định được thời điểm nào nhà đầu tư nhận biết được thông tin mới. Ví dụ như: thông tin về thay đổi quyền kiểm soát doanh nghiệp và thu nhập quản lý cấp cao có thể được tiết lộ ra thị trường trước khi các sự kiện được chính thức công bố. (cf, (Beatty & Zajac 1987); (Chatterjee 1986); (Mahoney 1995). Tuy nhiên, các nhà nghiên cứu hiếm khi giải quyết vấn đề này trong các nghiên cứu vì những chủ đề như vậy không tập trung vào các chủ đề kiểm soát doanh nghiệp.
2.1.3. Giả thuyết hiệu ứng gây nhiễu
Giả thuyết thứ ba dựa trên tuyên bố rằng một nhà nghiên cứu đã cô lập tác động của một sự kiện từ những ảnh hưởng của các sự kiện khác. Đây có lẽ là giả thuyết quan trọng nhất của phương pháp luận. Giả định rằng không có ảnh hưởng gây nhiễu từ các sự kiện khác. Các sự kiện gây nhiễu có thể bao gồm tuyên bố cổ tức, thông báo về việc sáp nhập sắp xảy ra, ký kết một hợp đồng chính của chính phủ, tuyên bố sản phẩm mới, nộp đơn kiện thiệt hại lớn, tuyên bố thu nhập không mong muốn và thay đổi nhân sự chủ chốt. Bất kỳ sự kiện nào có thể ảnh hưởng đến giá cổ phiếu trong một cửa sổ sự kiện. Cửa sổ sự kiện càng dài thì các nhà nghiên cứu càng khó khẳng định rằng họ đã kiểm soát được các hiệu ứng gây nhiễu. Các nhà nghiên cứu dường như không nhạy cảm với vấn đề này. Các tác giả của nhiều nghiên cứu sử dụng các cửa sổ dài đã không nêu rõ liệu chúng có kiểm soát cho các hiệu ứng gây nhiễu hay không.
2.2. Lý thuyết mô hình lợi nhuận thông thường Luận văn: Tổng quan quản lý thoái vốn và lợi nhuận bất thường
2.2.1. Quy luật bước nhảy ngẫu nhiên
Theo Bodie et al. (2011), thuật ngữ bước ngẫu nhiên “Random walk” là trường hợp sự thay đổi của giá cổ phiếu là ngẫu nhiên không thể dự báo trước, nói cách khác sự thay đổi tiếp theo của giá cổ phiếu không có mối tương quan. Giá trị nội tại của cổ phiếu được tính toán dựa trên nguyên tắc chiết khấu dòng tiền hoặc cổ tức trong tương lai. Khi thông tin tốt xuất hiện, nhà đầu tư sẽ điều chỉnh dự báo dòng tiền và cổ tức theo chiều tăng khiến giá cổ phiếu tăng.
Ngược lại, khi thông tin xấu xuất hiện, giá cổ phiếu sẽ giảm cũng theo nguyên tắc trên. Thông tin mới được định nghĩa là những thông tin có tính ngẫu nhiên và không thể đoán trước được. Do đó, sự thay đổi về giá của cổ phiếu sẽ theo quy luật ngẫu nhiên
2.2.2. Lý thuyết tài chính hành vi
Tài chính hành vi với nền tảng là thị trường không luôn luôn đúng, là thuyết đối trọng với lý thuyết thị trường hiệu quả. Lý thuyết thị trường hiệu quả dựa trên niềm tin rằng luôn tồn tại một cơ chế điều chỉnh thị trường về trạng thái cân bằng, đó là cơ chế kinh doanh chênh lệch giá.
Một khi tồn tại hiện tượng định giá sai trên thị trường, nghĩa là giá tài sản tài chính đó không phản ánh đúng giá trị của doanh nghiệp thì sẽ tạo ra cơ hội kinh doanh chênh lệch giá, và những nhà đầu tư thông minh sẽ mặc nhiên nghĩ đây là cơ hội hợp lý để mua tài sản bị định giá thấp và bán lại với giá cao hơn. Quá trình này diễn ra liên tục sẽ góp phần điều chỉnh thị trường về trạng thái cân bằng.
Tài chính hành vi chỉ ra rẳng, cơ chế điều chỉnh đó không phải lúc nào cũng có thể xảy ra, tức là có những tình huống với nhà đầu tư này là hợp lý nhưng với nhà đầu tư khác là bất hợp lý. Quan điểm của tài chính hành vi là “thị trường gồm những người chơi không hoàn toàn sáng suốt trên thị trường không hoàn hảo” De Bondt (1998). Tài chính hành vi cho rằng có những bất thường trên thị trường chứng khoán và thị trường chứng khoán không phải lúc nào cũng có hiệu quả. Hành động bất hợp lý liên tục đó sẽ tạo thành xu thế thị trường, gây ra những bong bóng giá cả, điều tất yếu là dẫn đến sự sụp đổ trên thị trường.
Các nhánh chính của lý thuyết tài chính hành vi: của các thông tin được công bố lên giá chứng khoán. Mục đích của các công trình nghiên cứu này là để đo tốc độ điều chỉnh của thị giá đối với những thông tin mới. Các công trình nghiên cứu này cũng xem xét phản ứng chậm của thị trường chứng khoán đối với các tin tức được công bố. Đã có một số nghiên cứu cho kết quả sau giai đoạn thông báo thì có thể sinh ra lợi nhuận bất thường, chẳng hạn như nghiên cứu của Bernard & Thomas (1990).
Hiệu ứng xu thế ngắn hạn mà điển hình là các nghiên cứu của Jegadeesh Titman (1993) và của Jagadeesh & Titman (2001), theo đó có thể tạo ra lợi nhuận bất thường bằng cách mua cổ phiếu lên giá và bán cổ phiếu giảm giá trong thời gian từ 3 đến 6 tháng qua.
Đảo ngược xu thế dài hạn, Bondt & Thaler (1987) tuyên bố rằng giá cổ phiếu vượt trội hơn trên thị trường trong 5 hoặc 6 năm qua sẽ trở lại giá trị nội tại. Vì vậy, họ khuyên các nhà đầu tư mua các cổ phiếu dài hạn đang giảm giá và bán khống các cổ phiếu ngắn hạn đang tăng giá để tạo ra lợi nhuận bất thường.
Quản quá cao đẩy giá chứng khoán cao hơn so với giá trị cơ bản: công trình nghiên cứu của Shiller (2003) cho thấy rằng sự bất thường được củng cố bởi thanh khoản cao tạo ra nhiều thách thức đối với EMH hơn so với các bất thường tài chính khác như hiệu ứng tháng Giêng, hiệu ứng ngày trong tuần. Lý luận này rất có cơ sở và khó có thể phản biện. Thanh khoản cao sẽ tạo thay đổi về giá mà không do các yếu tố cơ bản hỗ trợ.
Quản ứng thái quá của thị trường trong ngắn hạn thì tiếp sau đó sẽ là sự đảo chiều trong dài hạn. Lakonishok et al. (1994) cho thấy hiệu ứng đảo ngược xu thế dài hạn không thể được lý giải một cách thông thường bởi do các rủi ro phát
Ứu khác như: hiệu ứng thời vụ (calendar), hiệu ứng tuần hoàn (cyclical). Trong các hiệu ứng thời vụ, Rozeff & Kinney (1976) chứng minh rằng lợi nhuận cổ phiếu trong tháng Giêng cao hơn một cách đáng kể so với bất kỳ tháng nào khác trong năm. Ở khía cạnh học thuật về tài chính cũng chứng minh hiệu ứng cuối tuần, trong đó lợi nhuận có sự cao hơn trong các ngày thứ Sáu và thấp hơn vào ngày thứ Hai (Arnold 2008).
Tóm lại, điều kiện tồn tại trên thị trường tài chính. Đó là:
- Tư duy của các nhà đầu tư là khác nhau và bất hợp lý.
- Hành vi mang tính có hệ thống.
- Khả năng kinh doanh chênh lệch giá trên thị trường bị hạn chế hoặc không có khả năng đảo ngược tình thế.
Nếu cả ba điều này tồn tại, tài chính hành vi dự báo rằng việc định giá không đúng luôn tồn tại, tác động của nó là đáng kể đến mức nghiêm trọng và kéo dài. Và thị trường hiệu quả chỉ được thiết lập khi tư duy bất hợp lý bị loại bỏ.
Đây có thể coi là lý thuyết bổ sung khi lý thuyết thị trường hiệu quả không có tác dụng. Ứng dụng của tài chính hành vi không chỉ dừng lại trong việc giải thích các hành vi không hợp lý của nhà đầu tư mà xa hơn nữa là nó có thể điều chỉnh các quy mô định giá các tài sản tài chính bao gồm cổ phiếu, trái phiếu, sản phẩm phát sinh, hàng hóa…
2.2.3 Phương pháp ước tính lợi nhuận thông thường Luận văn: Tổng quan quản lý thoái vốn và lợi nhuận bất thường
Các nghiên cứu trước đây khi nghiên cứu về lợi nhuận thị trường chứng khoán đã tiếp cận với nhiều lý thuyết mô hình khác nhau, phân tích hoặc sử dụng trong thực tế để đo lường tỉ lệ lợi nhuận thông thường, có điều kiện các biến số chắn chắn, và sau đó ước tính lợi nhuận bất thường. Lợi nhuận thông thường được đo bằng:
- Mô hình lợi nhuận trung bình có điều chỉnh
- Mô hình thị trường
- Mô hình định giá tài sản vốn CAPM
- Mô hình đa nhân tố
Phần tiếp theo tác giả tổng hợp phân tích và so sánh đánh giá các phương pháp đo lường trên. Lợi nhuận trung bình hiệu chỉnh ( (Brown & Warner 1980), trang 250)) được tính bằng cách trừ lợi nhuận trung bình kì vọng cho lợi nhuận thực tế của cổ phiếu đó trong một khoảng thời gian xảy ra sự kiện. Phương pháp này rõ ràng không kiểm soát được đối với rủi ro của cổ phiếu hoăc tỷ suất lợi nhuận trên danh mục đầu tư trong giai đoạn.
So với việc sử dụng mô hình thị trường, cách tiếp cận này hơi đơn giản nhưng có thể coi là tốt nhất và đơn giản nhất. Bởi vì một thay vì hai tham số được ước lượng và không sử dụng có thông tin lợi tức nhuận thị trường được yêu cầu.
Nếu mô hình thị trường là mô hình ước lượng lơi nhuận thực sự đúng đắn, nó đơn giản sẽ hiển thị và được tính tương tự như mô hình trung bình hiệu chỉnh cộng thêm chênh lệch giữa lợi nhuận thực tế và kỳ vọng của thị trường trong một thời kì.
Khi lợi nhuận trong khoảng thời gian xảy ra sự kiện là lớn hơn (ít hơn) so với kỳ vọng, lợi nhuận thị trường điều chỉnh như sau, nếu hệ số beta là dương, điều chỉnh phần lệch dương, tương tự đối với trường hợp beta âm. Tất nhiên, nếu các sự kiện không được nhóm theo thời gian lịch, điều này sẽ làm cho lượng chênh lệch trung bình tiến về giá trị không khi c mẫu lớn. Nếu phần lợi nhuận này ngay cả trong mẫu lớn mà vẫn không bằng không thì chứng tỏ là trong đó có lợi nhuận bất thường. Do đó, việc ước tính lợi nhuận bất thường khác biệt đáng kể so thời điểm thi trường hoạt động bình thường với các rối loạn biến động mô hình thị trường khi sự kiện xảy ra.
Lợi nhuận bất thường có điều chỉnh bằng Ris – RMS. Phương pháp này đơn giản hơn ước lượng theo mô hình lợi nhuận bất thường bởi vì phương pháp này được thực hiện trong “một bước”, chứ không phải hai bước. Đó là, khi mô hình thị trường được sử dụng, các thông số được ước tính trong bước đầu tiên và lợi nhuận bất thường được ước tính trong giai đoạn sự kiện ở bước thứ hai. Khi lợi nhuận thị trường có điều chỉnh được tính, không có thông số thống kê được ước tính. Nếu mô hình thị trường là chính xác thì lợi nhuận điều chỉnh thị trường tương đương với sự xáo trộn của mô hình thị trường cộng với hệ số chặn trong mô hình thị trường. Sự chênh lệch so với thời kỳ bình thường. Ước tính cổ phiếu i phụ thuộc vào cả hai điều khoản này. Trong một mẫu lớn, xu hướng này làm giá trị trung bình đến không nếu 1) α trung bình là số không và 2) RMS là trung bình bằng không hoặc trung bình Beta của các doanh nghiệp mẫu là một. Phần nhiễu lại được thêm vào mô hình rối loạn thị trường, nhưng thông thường nó sẽ nhỏ hơn nhiều so với kết quả được thêm vào bằng cách sử dụng kết quả điều chỉnh trung bình.
Như đã thảo luận, phương pháp tiếp cận mô hình thị trường đơn giản và tương đối dễ dàng để sử dụng. Các tham số được ước tính bằng cách sử dụng một mẫu giai đoạn trước sự kiện với mô hình hồi qui bình phương nhỏ nhất. Các tham số tham số ước lượng, sự kiện và chỉ số lợi nhuận thị trường sau đó được sử dụng để ước tính lợi nhuận bất thường. Phương pháp này kiểm soát rủi ro (yếu tố thị trường beta) của cổ phiếu và sự vận động của thị trường trong suốt thời kì sự kiện
Khi một mô hình cân bằng như Sharpe-Lintner hoặc mô hình Black (1972) CAPM là quá trình đúng xác định lợi nhuận kỳ vọng, hệ số chặn trong mô hình lợi nhuận thị trường tạo ra quá trình như sau: Luận văn: Tổng quan quản lý thoái vốn và lợi nhuận bất thường
α it = (1 – βi )R 0t n
Trong đó
R0t là lãi suất phi rủi ro (trong phiên bản Sharpe-Lintner) hoặc lợi nhuận kỳ vọng trong danh mục beta không (trong mô hình Black).
Khi R0t thay đổi theo thời gian, lợi nhuận bất thường được tính như các lỗi dự báo CAPM kiểm soát đối với những thay đổi này vì beta được ước tính trong khoảng thời gian ước tính.
Tuy nhiên, khi mô hình thị trường được dùng làm mô hình tiêu chuẩn, lợi nhuận bất thường được ước lượng bị chệch. Brenner (1977) chỉ ra rằng mô hình Sharpe-Lintner hiệu chỉnh đúng các hệ số mô hình thị trường trở thành ước lượng không chệch, mô hình thị trường dự đoán sai số bằng phần xung động từ tiến trình mô hình CAPM cộng với (1- βi)(R0s– R 0), trong đó R 0 là trung bình giá trị phi rủi ro trong thời kỳ ước lượng. Những sai lệch này có trung bình đến không trong một mẫu lớn. Khi các sự kiện không được nhóm lại trong một khoảng thời gian cụ thể hoặc beta trung bình bằng một.
Mô hình đa năng đa nhân tố là một hàm của hai hay nhiều biến số (không bao gồm hệ số lợi nhuận beta bằng không), có thể được chia thành hai loại: những rủi ro liên quan đến các yếu tố bên ngoài lợi nhuận thị trường được giả định là có giá (phần thưởng) của thị trường và những yếu tố khác nơi mà chúng không phải là giá thị trường. Ví dụ, trong thể loại thứ hai, một mô hình thị trường hai yếu tố có thể được xác định cho các khoản lợi nhuận của ngân hàng (xem (Flannery & James 1984)), trong đó yếu tố thứ hai là tỷ lệ thay đổi về lãi suất đối với trái phiếu chính phủ dài hạn của Hoa Kỳ. Quan hệ này thừa nhận rằng tất cả các nhiễu loạn tiêu chuẩn của mô hình thị trường tiêu chuẩn cho các ngân hàng đều bị ảnh hưởng bởi một biến số chung – biến số vĩ mô, có ảnh hưởng bị loại bỏ khỏi hệ số dự báo bất thường hai yếu tố bất thường. Trong thể loại khác là các mô hình định giá APT cho thấy rằng nếu tất cả lợi nhuận của chứng khoán bị ảnh hưởng bởi các yếu tố chung, lợi nhuận kỳ vọng là một hàm của rủi ro (thường được nhắc tới là hệ số betas) trong mô hình đa nhân tố này.
Phương pháp dự đoán sai số với một phương trình như của Flannery và James (1984) trong một cách tương tự như được sử dụng với mô hình thị trường. Mô hình định giá APT, là mô hình không có lý thuyết xác định các yếu tố chung, có thể được vận hành bằng một trong hai cách. Một phương pháp đầu tiên là sử dụng phân tích các yếu tố, theo Roll và Ross (1980), để ước lượng giá trị k (betas) trong một khoảng thời gian với một số chứng khoán nhất định. Việc nhận ra các phần bù rủi ro và hệ số beta không trong mô hình APT có thể được ước tính cho mỗi lần quan sát trong một thời điểm thời gian với phương pháp hồi quy không gian – hồi quy với các dữ liệu từ các công ty khác nhau trong một thời điểm, như ama và MacBeth (1973). Với các ước tính hệ số beta cho chứng khoán trải qua sự kiện, lợi nhuận bất thường có thể được ước tính trong giai đoạn thứ hai này.
Phương pháp thứ hai, sau Chen, Roll và Ross (1986), sẽ sử dụng các yếu tố vĩ mô thị trường, ví dụ như tỷ lệ phần trăm thay đổi trong sản xuất công nghiệp, như các yếu tố ước tính các hệ số hồi quy betas. Sau đó, các sai số dự báo có thể được tính toán hoặc như trong 1) lannery và James (1984) hoặc 2) như trong trường hợp các yếu tố không được xác định trực tiếp.
Giống như CAPM, các sai số dự báo thị trường là sai lệch của lợi nhuận thực và lợi nhuận ước lượng. Lợi tức bất thường khi lợi nhuận chứng khoán có thể được tạo ra bởi một mô hình đa nhân tố. Phương pháp này có thể phức tạp hơn nhiều so với ước lượng sai số dự báo trong mô hình đa nhân tố. Tuy nhiên, khi số quan sát rất lớn, trung bình của các sai số này sẽ tiến tiệm cận về giá trị không. Sau đó, các sai số dự báo có thể được tính toán hoặc như trong 1) lannery và James (1984) hoặc 2) như trong trường hợp các yếu tố không được xác định trực tiếp.
Các cuộc thảo luận trước đây cho thấy mô hình hoá sai lệch (model misspecification), như được chỉ ra trong Tài liệu kinh tế định lượng (ví dụ: Kmenta (1971, trang 391-399), vấn đề ở đây hiện tượng thiếu biến trong mô hình, việc ước lượng có thể tồn tại hiện tượng thiếu biến. Tuy nhiên, khi một mẫu lớn các chứng khoán không liên quan hoặc ngày tổ chức sự kiện không được nhóm lại theo thời gian tương đương lịch, ước lượng mô hình thị trường của lợi nhuận bất thường trung bình không bị ảnh hưởng. Do đó có thể nói việc sử dụng mô hình thị trường để ước lượng lợi nhuận thông thường là hợp lý nhất để sử dụng trong nghiên cứu.
2.3 Lý thuyết về thoái vốn Luận văn: Tổng quan quản lý thoái vốn và lợi nhuận bất thường
2.3.1 Cổ phần hóa
Cổ phần hóa (CPH) doanh nghiệp nhà nước là quá trình chuyển đổi từ công ty hoàn toàn thuộc quyền sở hữu của nhà nước (Nhà nước nắm giữ 100% vốn điều lệ) sang hình thức có nhiều cổ đông khác cùng sở hữu công ty như: tổ chức, công ty khác, cá nhân, người lao động…tạo thành công ty cổ phần.
Lý do quá trình CPH DNNN ở Việt Nam:
Trước đây, đặc điểm loại hình doanh nghiệp mà Nhà nước sở hữu 100% vốn cổ phần tại Việt Nam rất lớn và những công ty này có chung một đặc điểm là quá ỉ lại vào sự giúp đ của Nhà nước, không tập trung kinh doanh tìm kiếm lợi nhuận làm cho hoạt động kinh doanh trì trệ không đạt hiệu quả cao. Vì vậy, để giải quyết những tiêu cực tồn tại thi CPH là một xu hướng tất yếu hiện nay.
Khi CPH, người lao động hoàn toàn có thể tham gia quản lý trở thành người chủ thực của doanh nghiệp và trở thành cổ đông.Khi đó người lao động sẽ tập trung tối đa hóa lợi nhuận, tìm ra phương thức tốt nhất để quản lý công ty một cách chặt chẽ, tư chủ hơn trong kinh doanh.
Hơn thế nữa, cổ phần hóa còn được coi là nhân tố quan trọng làm hình thành và thúc đẩy sự phát triển của thị trường chứng khoán thông qua việc thu hút nguồn vốn nhàn rỗi trong xã hội, góp phần đưa nền kinh tế hội nhập với khu vực và trên thế giới.
Như vậy, so với những hạn chế còn tồn tại trong loại hình DNNN thì việc CPH những doanh nghiệp này được coi là một trong những chiến lược đúng đắn của Đảng và Nhà nước ta.
Mối quan hệ tác động qua lại giữa TTCK với CPH DNNN trên một số khía cạnh:
Thứ nhất, sự góp mặt của TTCK làm tăng số lượng cổ đông tiềm năng cho việc CPH DNNN thông qua việc giao dịch công khai trên sàn chứng khoán và đặc điểm tính thanh khoản cao của thị trường làm cho việc huy động vốn trong dân chúng trở nên dễ dàng và nhanh chóng. Hơn thế nữa, TTCK còn giúp người dân có được kênh thông tin hổ trợ giúp dễ dàng nắm bắt thông tin về việc CPH DNNN cũng như có thề ra quyết định mua bán một cách nhanh chóng.
Thứ hai, Công ty chứng khoán được xem là công cụ hổ trợ đắc lực cho DNNN trong việc tư vấn, truyền thông, bảo lãnh, phát hành cổ phần, đưa thông tin tiếp cận người dân. Thêm vào đó, giá trị cổ phần được xác định một cách hợp lý nhò vào quy luật cung cầu trên TTCK.
Thứ ba, nhờ vào quy định bắt buộc của TTCK: yêu cầu các công ty phải thực hiện chế độ kế toán minh bạch, báo cáo công bố kết quả hoạt động kinh doanh thường xuyên theo định kỳ, và công bố kế hoạch kinh doanh trong tương lai để tạo niềm tin cho nhà đầu tư buộc CTCP phải cố gắng điều hành, phát triển công ty tốt nhất có thể.
2.3.2. Thoái vốn Luận văn: Tổng quan quản lý thoái vốn và lợi nhuận bất thường
Thoái vốn là được định nghĩa là hành động khi nhà đầu tư (không phân biệt là cá nhân hay tổ chức) trước đó tham gia mua cổ phần, hùn vốn vào công ty để kinh doanh vào một lĩnh vực nào đó, nhưng nay vì một số lý do khách quan hoặc chủ quan mà họ không muốn tiếp tục tham gia nữa mà muốn rút vốn đầu tư của mình ra khỏi công ty, lấy lại phần hùn.
Đối với người thoái vốn thì họ cảm nhận được rằng khoản đầu tư của mình đã đến lúc thu thành quả, nhưng đối với tổ chức bị thoái vốn thì họ cần phải làm gì để tránh tác động rút vốn ảnh hưởng đến hoạt động công ty.
Thoái vốn nhà nước được chia thành hai loại cơ bản: thoái vốn đầu tư ngoài ngành theo chủ trương tái cơ cấu DNNN và thoái vốn nhà nước từ các doanh nghiệp đã CPH.
Thoái vốn đầu tư ngoài ngành hay còn gọi là CHP thứ cấp là hoạt động Nhà nước thoái vốn ra khỏi doanh nghiệp nhằm thu hẹp danh mục đầu tư, giải quyết vấn đề đầu tư dàn trải, tập trung đầu tư vào những lĩnh vực chiến lược. Tại Việt Nam hiện nay hiện tượng thoái vốn đầu tư ngoài ngành phần lớn diễn ra theo chủ trương, chính sách của Nhà nước nhằm giải quyết các vấn đề vĩ mô trong xã hội.
Thứ hai, thoái vốn nhà nước từ các công ty đã CPH được gọi là điều chỉnh vốn điều lệ, tức là điều chỉnh thay đổi vốn chủ sở hữu nhà nước. Đó là hoạt động sử dụng vốn chủ sở hữu, là thuộc quyền của cổ đông nhà nước – chủ sở hữu nhà nước, không phải quyền của DN (trừ DN là công ty con của DN mẹ).
Một số quy định về thoái vốn nhà nước:
Việc thoái vốn Nhà nước tại các Công ty cổ phần vận dụng theo Điều 14 của Nghị định 71/2013/NĐ-CP.
Điều 14. Phương thức chuyển nhượng vốn nhà nước đầu tư tại doanh nghiệp:
- “ Đối với doanh nghiệp do Nhà nước nắm giữ 100% vốn điều lệ khi cổ phần hóa thực hiện theo quy định về cổ phần hóa doanh nghiệp do Nhà nước nắm giữ 100% vốn điều lệ”.
- “ Đối với việc chuyển nhượng vốn Nhà nước tại các Công ty trách nhiệm hữu hạn một thành viên hoặc chuyển nhượng vốn nhà nước tại Công ty trách nhiệm hữu hạn từ 2 thành viên trở lên để trở thành Công ty trách nhiệm hữu hạn nhiều thành viên thực hiện theo quy định của Luật Doanh nghiệp. Việc chuyển nhượng vốn phải phản ánh đầy đủ giá trị thực tế phần vốn nhà nước tại doanh nghiệp, bao gồm cả giá trị quyền sử dụng đất giao theo quy định của pháp luật”.
- “Đối với việc bán doanh nghiệp do Nhà nước nắm giữ 100% vốn điều lệ thực hiện theo quy định về bán doanh nghiệp”.
- “Đối với việc chuyển nhượng vốn Nhà nước tại Công ty cổ phần:
- Các Công ty cổ phần đã niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán thực hiện giao dịch khớp lệnh hoặc thỏa thuận thông qua hệ thống giao dịch của Sở giao dịch chứng khoán.
- Các Công ty cổ phần chưa niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán nhưng đã đăng ký giao dịch trên hệ thống giao dịch chứng khoán thực hiện tương tự như việc bán cổ phần của các Công ty đã niêm yết quy định tại điểm a khoản này.
- Các Công ty cổ phần không thuộc điểm a, điểm b khoản này thực hiện bán cổ phần theo hình thức đấu giá công khai. Trường hợp chỉ có một nhà đầu tư đăng ký mua cổ phần hoặc trường hợp được Thủ tướng Chính phủ cho phép bằng văn bản thì thực hiện bán cổ phần theo thỏa thuận trực tiếp với nhà đầu tư”.
2.4 Các công trình nghiên cứu liên quan: Luận văn: Tổng quan quản lý thoái vốn và lợi nhuận bất thường
Thay đổi cấu trúc vốn có ảnh hưởng đến giá chứng khoán và giá trị doanh nghiệp, trong đó giá trị doanh nghiệp hiện tại và tương lai được nhà đầu tư kỳ vọng trong giá chứng khoán, vấn đề này đã được Masulis nghiên cứu và tìm thấy bằng chứng giữa việc thay đổi cấu trúc vốn ảnh hưởng tới giá chứng khoán và giá trị doanh nghiệp. Trong bài nghiên cứu “Tác động của thay đổi cấu trúc vốn ảnh hưởng tới giá chứng khoán” của tác giả (DeAngelo & Masulis 1980)nghiên cứu này xem xét tác động của thông báo thay đổi cấu trúc vốn lên giá chứng khoán. Dựa trên kết quả kiểm định mức ý nghĩa thống kê, tác giả tìm thấy các thông báo liên quan đến thay đổi cấu trúc vốn ảnh hưởng điều chỉnh giá trong cổ phiếu phổ thông công ty, cổ phiếu ưu đãi. Bài nghiên cứu còn tìm thấy bằng chứng có ý với tác động của thuế thu nhập doanh nghiệp và phân phối lại lợi nhuận doanh nghiệp, quyết định mà không phát huy tối đa lợi nhuận cổ đông hay không ảnh hưởng tới giá chứng khoán. Tiếp theo, (Masulis 1983)nghiên cứu về cấu trúc vốn ảnh hưởng tới giá trị công ty. Nghiên cứu này phát triển một mô hình dựa trên các lý thuyết tài chính doanh nghiệp hiện tại nhằm giải thích lợi nhuận của cổ phiếu liên quan đến việc công bố các thay đổi về cổ đông phát hành, thay đổi cấu trúc vốn. Nhìn chung, 55 phần trăm sự chênh lệch trong thông báo về lợi nhuận được giải thích. Bằng chứng phù hợp với luật thuế tại quốc gia nghiên cứu.
Ngoài ra, có nhiều nghiên cứu xem xét sự tác động của việc công bố thông tin liên quan đến cổ phiếu đã được thực hiện, các nghiên cứu này đã sử dụng dữ liệu trên các thị trường chứng khoán khác nhau trên nhiều thị trường khác nhau như các nước thuộc khu vực Châu Mỹ, Mỹ, Canada đến một số quốc gia Châu Á. Có thể kể đến những công trình nghiên cứu sau:
Nghiên cứu của Lasfer (2000) đã thực nghiệm trên bộ dữ liệu thu thập từ năm 1985 đến 1998 tại Anh và một số nước Châu Âu nhằm xem xét phản ứng của giá cổ phiếu xung quanh ngày thông báo mua lại cổ phần phổ thông các công ty trên sàn chứng khoán . Kết quả cho thấy có sự tương đồng với các các nghiên cứu tại Mỹ. Tại Anh, thị trường phản ứng tích cực tại ngày thông báo và giá cổ phiếu tăng thêm trong 6 tháng tiếp theo sau khi công bố. Ngược lại, ở các nước châu Âu khác, các hoạt động mua lại là cổ phiếu không phổ biến, lợi nhuận bất thường tại ngày thông báo và các ngày sau đó là không có ý nghĩa thống kê. Giải thích cho sự khác biệt của lợi nhuận bất thường trên hai thị trường này sự khác biệt có thể là vấn đề bất cân xứng thông tin hay sư khác nhau vầ các yếu tố thể chế . Luận văn: Tổng quan quản lý thoái vốn và lợi nhuận bất thường
Có nhiều nghiên cứu xem xét tác động của việc thay đổi tình trạng sáp nhập công ty lên gía cổ phiếu. Ngày tổ chức sự kiện 0 được xác định là ngày người đại điện gửi thư thông báo về việc đề xuất tái sáp nhập.Tất cả Các nghiên cứu tìm thấy những kết quả lợi nhuận bất thường có kết quả dương, với bốn kết quả thu được lợi nhuận chứng khoán lớn hơn 0 tích cực đáng kể vào thời điểm thông báo thay đổi (Mặc dù một trong những nghiên cứu đầu tiên, sử dụng một biến thể của phương pháp nghiên cứu sự kiện và sử dụng phương pháp kiểm định khác nhau giữa thay đổi giá của các công ty mới sáp nhập và chỉ số S & P)((Bradley & Schipani 1989), (Romano 1985), (Wang 1995),(Chapman et al. 1979)), nghiên cứu tìm thấy một lợi nhuận dương chỉ với một tập hợp con của việc tái sáp nhập vào ngày công bố với các kết quả khác nhau cho các kì họp cổ đông tiếp theo (Heron & Lewellen 1998), một phát hiện khác cho thấy lợi nhuận thay đổi đáng kể trong vòng hai năm trước khi tái sáp nhập (Dodd và Leftwich, 1980), và hai tìm kiếm lợi nhuận tích cực đáng kể ở mức độ tin cậy 10%. Mặc dù một trong số những nghiên cứu này là chỉ cho một tập con của việc sáp nhập (Netter và Poulsen, 1989, Peterson, 1988).
Như được chỉ ra trong bảng, c mẫu ở nhiều nghiên cứu cho thấy lợi nhuận bất thường dương tính đáng kể là lớn (Trên 100 công ty), trong khi một số nghiên cứu cho thấy lợi nhuận bất thường chỉ với độ tin cậy 10% có ít mẫu (ít hơn 40 công ty). Do đó, sự khác biệt có thể là do kích thước mẫu không đủ lớn, như đã thảo luận trong (Bhagat & Romano 2002). Như vậy, pháp nghiên cứu sự kiện cho thấy rằng cái nhìn sâu sắc của Winter là chính xác: sự cạnh tranh trong các điều lệ công ty mang lại lợi ích cho các nhà đầu tư. Một chắc chắn không thể tìm thấy trong tài liệu nghiên cứu sự kiện và kết luận rằng việc các doanh nghiệp đang sáp nhập đang làm giảm lợi nhuận của các cổ đông, như tranh luận của Cary.
Tuy nhiên, vì việc sáp nhập lại thường kèm theo những thay đổi trong kế hoạch kinh doanh ((Romano 1985), trang 250), tác giả đưa ra một câu hỏi liệu rằng các tác động tăng giá cổ phiếu có phải là bằng chứng về sự đánh giá của thị trường về sự thay đổi trong kế hoạch kinh doanh hơn là thay đổi trụ sở. Vấn đề ở đây là liệu có hay không một hiệu ứng gây nhiễu mà nó gây rắc rối việc giải thích các hiệu ứng giá cổ phiếu, điều này đòi hỏi thêm thử nghiệm thăm dò các kết quả. Việc điều tra liệu hệ quả của việc tăng giá chứng khoán là một sự phản hồi của nhà đầu tư đối với những thay đổi khác trong kế hoạch kinh doanh đi kèm với việc sáp nhập hay đây chỉ là đánh giá của họ về chế độ pháp lý mới, Romano (1985) so sánh lợi nhuận của các doanh nghiệp trong mẫu quan sát được phân loại theo loại hình hoạt động đi kèm hoặc thúc đẩy việc sáp nhập -tham gia vào trong một chương trình sáp nhập và mua lại, thực hiện biện pháp thâu tóm phòng thủ và một bộ các hoạt động khác bao gồm giảm thuế. Mặc dù người ta có thể kỳ vọng tác động sẽ có sự thay đổi giữa các doanh nghiệp, với sự chống lại những vụ tái sáp nhập làm lợi nhuận âm, như các nhà bình luận nổi bật đã xem việc thâu tóm phòng thủ như là bất lợi đối với lợi ích của cổ đông (ví dụ như Easterbrook và ischel, 1981), trên thực tế, điều này không chỉ là dấu hiệu cho thấy lợi nhuận bất thường là dương mà còn cho biết không có sự khác biệt đáng kể giữa các nhóm (Romano, 1985, trang 272). Kết quả này ngụ ý rằng lợi nhuận đáng kể khi sáp nhập lại là do đánh giá tích cực của các nhà đầu trong việc thay đổi trong chế độ pháp lý, chứ không phải là một sự nhầm lẫn về tác động của việc sáp nhập lại với các dự án trong tương lai của các công ty.
Trái ngược với nghiên cứu của Romano, (Heron & Lewellen 1998), trang 557-59 đã tìm thấy một phản ứng giá khác, nó tùy thuộc vào việc tái tổ chức được thực hiện để hạn chế trách nhiệm của giám đốc (tích cực) hoặc để tiếp nhận việc thâu tóm (tiêu cực). Tuy nhiên, ngày sự kiện mà họ sử dụng để đạt được kết quả này là một vấn đề mơ hồ cho một phân tích nghiên cứu sự kiện. Lợi nhuận bất thường của các công ty bị thâu tóm chỉ có giá trị âm trong ngày họp của cổ đông, và nghiên cứu của James Brickley về phương pháp nghiên cứu sự kiện cho thấy, ngược với các mẫu ngẫu nhiên của ngày người đại diện thông báo, các mẫu ngẫu nhiên của các cuộc họp thường niên – đó là, một mẫu mà trên đó không có lý do tiên quyết để tìm một tác động đáng kể lên giá cả – tạo ra những lợi nhuận bất thường ((Brickley et al. 1988), trang 346-347).
Tóm lại, nghiên cứu phản ứng của thị trường khi công bố thông tin về cổ phiếu đã có nhiều trên thế giới, tuy nhiên bài nghiên cứu về phản ứng của thi trường với thông báo thoái vốn nhà nước là đề tài vẫn còn khá mới đối với một nền kinh tế mới nổi như Việt Nam, liệu thị trường có phản ứng thông qua sự tồn tại của lợi nhuận bất thường khi công bố thông tin thoái vốn nhà nước hay không? Do đó, dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả, kết quả của các nghiên cứu trước và hoàn cảnh thực tiễn của thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả kỳ vọng thị trường có phản ứng thông qua việc tồn tại lợi nhuận bất thường cổ phiếu khi công bố thông tin thoái vốn nhà nước của các công ty niêm yết. Luận văn: Tổng quan quản lý thoái vốn và lợi nhuận bất thường
XEM THÊM NỘI DUNG TIẾP THEO TẠI ĐÂY
===>>> Luận văn: Thực trạng về thị trường chứng khoán Việt Nam
