Chia sẻ chuyên mục Đề tài Luận văn: Khái quát về thanh khoản của chứng khoán hay nhất năm 2022 cho các bạn học viên ngành đang làm Luận văn tham khảo nhé. Với những bạn chuẩn bị làm bài khóa luận tốt nghiệp thì rất khó để có thể tìm hiểu được một đề tài hay, đặc biệt là các bạn học viên đang chuẩn bị bước vào thời gian lựa chọn đề tài làm Luận văn thì với đề tài Luận văn: Mối quan hệ giữa thanh khoản của chứng khoán – Quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp – Nghiên cứu các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh dưới đây chắc hẳn sẽ cho các bạn cái nhìn tổng quát hơn về đề tài này.
2.1. Các lý thuyết liên quan đến đề tài
2.1.1. Lý thuyết về thanh khoản của chứng khoán
Theo Andrew Crockett (2008) trong nghiên cứu “Market liquidity and financial stability”, thanh khoản là sự dễ dàng chuyển đổi giá trị của tài sản. Cụ thể trong nghiên cứu này, thanh khoản chứng khoán (thanh khoản thị trường chứng khoán) được sử dụng như là khả năng thực hiện giao dịch để điều chỉnh danh mục và rủi ro mà không bị ảnh hưởng bởi giá giao dịch. Các nhân tố của thanh khoản thị trường bao gồm:
- Độ sâu của thị trường chứng khoán: là khả năng thực hiện các giao dịch lớn mà không có ảnh hưởng đến giá chứng khoán;
- Chi phí giao dịch: thường được đo lường bằng chênh lệch giá đặt mua và giá bán chứng khoán (“bid-ask spread”);
- Tính tức thì: tốc độ mà giao dịch có thể thực hiện được, và
- Khả năng phục hồi của thị trường: tốc độ mà giá cả có thể trở lại trạng thái cân bằng sau một cú sốc ngẫu nhiên trong dòng giao dịch.
CÓ THỂ BẠN QUAN TÂM ĐẾN DỊCH VỤ:
===>>> Dịch Vụ Viết Luận Văn Thạc Sĩ Kinh Tế
2.1.2. Lý thuyết về quản trị công ty Luận văn: Khái quát về thanh khoản của chứng khoán
Quản trị công ty là việc xây dựng hệ thống để điều hành và kiểm soát doanh nghiệp. Cấu trúc quản trị công ty chỉ ra cách thức phân phối quyền và trách nhiệm, quy tắc và thủ tục nhằm giúp cho việc ra các quyết định vận hành doanh nghiệp. Qua đó, quản trị công ty là việc thiết lập mục tiêu của doanh nghiệp và cơ chế giám sát hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. (Biên dịch và trích dẫn từ sách “Principles of Corporate Governance” của tổ chức OECD6 năm 2004).
Ngoài ra, “Quản trị công ty có thể được hiểu theo nghĩa hẹp là quan hệ của một doanh nghiệp với cổ đông, và theo nghĩa rộng là với toàn xã hội” (Tạp chí Financial Time năm 1997). James D.Wolfensohn (1999) cũng có phát biểu “Quản trị công ty nhắm tới mục tiêu thúc đẩy sự công bằng, tính minh bạch và năng lực chịu trách nhiệm”. Theo đó, nghiên cứu tiếp cận khái niệm quản trị công ty theo 2 phương diện: bất cân xứng thông tin và lý thuyết đại diện.
2.1.3. Lí thuyết về giá trị doanh nghiệp
Theo lý thuyết tài chính doanh nghiệp hiện đại, giá trị doanh nghiệp được định nghĩa là sự biểu hiện bằng tiền tại thời điểm nhất định về các khoản thu nhập mà doanh nghiệp có thể mang lại cho nhà đầu tư.
Giá trị thực sự của doanh nghiệp phụ thuộc vào những quan niệm về giá trị doanh nghiệp khác nhau của từng đối tượng khác nhau.
Một cách chung nhất, giá trị doanh nghiệp được đo bằng độ lớn của khoản thu nhập mà doanh nghiệp đem lại cho nhà đầu tư. Do đó giá trị doanh nghiệp khác với giá bán doanh nghiệp – được đo bằng cung, cầu “hàng hóa doanh nghiệp”. Giá trị doanh nghiệp vẫn tồn tại ngay cả khi không có hoạt động mua-bán doanh nghiệp, mà nó chủ yếu được coi như một tiêu chí đánh giá các khoản thu nhập doanh nghiệp có khả năng mang lại. Giá trị doanh nghiệp chịu ảnh hưởng của rất nhiều yếu tố, trong đó nhiều nhân tố đòi hỏi sự đánh giá chủ quan, biến động, khó định lượng.
Tổ chức Hợp tác và Phát triển kinh tế – Organization for Economic Co-operation and Development, bao gồm 34 thành viên là các quốc gia có nền kinh tế phát triển nhất thế giới, cùng nhau bàn bạc và trao đổi kinh nghiệm để giải quyết các vấn đề kinh tế cũng như các vấn đề chung khác.
2.1.4. Lý thuyết chi phí đại diện Luận văn: Khái quát về thanh khoản của chứng khoán
Lý thuyết đại diện của Jensen và Meckling, 1976 đề cập đến mối quan hệ hợp đồng giữa một bên là người chủ sở hữu vốn của công ty và một bên khác là người quản lý – người đại diện thực hiện các quyết định của công ty. Lý thuyết đại diện nêu ra vấn đề chính là làm thế nào để người đại diện làm việc vì lợi ích cao nhất cho người chủ khi họ có lợi thế về thông tin hơn người chủ và có những lợi ích khác với lợi ích của những ông chủ này.
Lý thuyết về chi phí đại diện được Jenshen và Meckling nghiên cứu năm 1976. Trong quản trị tài chính, vấn đề đại diện luôn chứa đựng mâu thuẫn tiềm tang về lợi ích giữa trái chủ, cổ đông và người quản lý doanh nghiệp. Chi phí đại diện là chi phí phát sinh mà người sở hữu doanh nghiệp phải gánh chịu khi có sự tách bạch giữa quyền sở hữu và quyền quản lý.
Trong một doanh nghiệp sự phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý là hết sức cần thiết. Tuy nhiên, việc phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý sẽ nảy sinh nhiều vấn đề phức tạp liên quan đến quyền lợi các bên. Các cổ đông thì luôn muốn tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, giá trị phần vốn góp của mình. Trong khi đó, nhà quản lý có xu hướng đầu tư vào những dự án làm tăng quy mô doanh nghiệp nhưng chứa đựng nhiều rủi hoặc theo quyết định chủ quan của họ nhưng không làm tăng lợi ích của cổ đông. Jeshen và Meckling cho rằng có hai dạng mâu thuẫn về đại diện: mâu tuẫn giữa cổ đông và nhà quản lý doanh nghiệp và mẫu thuẫn giữa cổ đông và chủ nợ. Chính sự mâu thuẫn này đã tạo nên chi phí đại diện. Các chủ nợ và cổ đông do quyền lợi khác nhau trong dòng tiền thu nhập của doanh nghiệp, không phải luôn luôn có cùng phương hướng hoạt động của doanh nghiệp. Khi một công ty sử dụng nợ, các cổ đông và trái chủ sẽ có sự mâu thuẫn về mặt lợi ích. Doanh nghiệp càng vay nợ nhiều càng làm gia tăng chi phí kiệt quệ tài chính. Các trái chủ đã kịp thời chiết khấu các mức rủi ro vào trong lãi suất các khoản cho vay. Các cổ đông của công ty phải trả lãi vay nhiều hơn, phải gánh chịu sự giảm giá thị trường của cổ phần sở hữu. Như vậy, lý thuyết chi phí đại diện giải thích vì sao các công ty có quy mô lớn, có dòng tền tự do càng nhiều thường có khuynh hướng sử dụng nhiều nợ hơn trong cơ cấu vốn của mình.
Lý thuyết đại diện cho rằng sở hữu tập trung có tương quan ngược chiều với tỷ lệ nợ của công ty. Wiwattanakantang (1999) chứng minh sở hữu cổ đông lớn có tương quan ngược chiều với đòn bẩy tài chính. Những công ty có sở hữu nhà nước cao thường sử dụng nhiều nợ hơn những công ty có sở hữu nhà nước thấp. Do có sự bảo lãnh của nhà nước nên họ thường tận dụng lợi thế này khi vay nợ. (Li và cộng sự năm 2009). Cũng theo Li, sở hữu nước ngoài có quan hệ ngược chiều với đòn bẩy tài chính. Những công ty có sở hữu nước ngoài cao thường có đòn bẩy tài chính thấp do các nhà đầu tư nước ngoài muốn giảm bất cân xứng thông tin và tăng nợ để kiểm soát vấn đề đại diện.
2.1.5. Lý thuyết bất cân xứng thông tin Luận văn: Khái quát về thanh khoản của chứng khoán
Thông tin bất cân xứng được hiểu là mức độ thông tin phản ảnh không kịp thời và đầy đủ, hoặc không chính xác về thị trường. Thông tin bất cân xứng xảy ra do có nhiều nguồn thông tin khác nhau, thời điểm nhận thông tin khác nhau hoặc do cách tiếp nhận xử lý thông tin của mỗi đối tượng khác nhau. Nghiên cứu tiếp cận khái niệm này theo George Akerlof (1970), là người đầu tiên giới thiệu về lý thuyết bất cân xứng thông tin, cho rằng trên thị trường, ban quản trị công ty là những người có đủ thông tin trong khi phía các nhà đầu tư thì không nắm rõ tình hình của doanh nghiệp.
Chính sự bất cân xứng thông tin tác động đến tính thanh khoản của cổ phiếu. Nhiều nghiên cứu cho thấy, cổ phiếu dễ dàng giao dịch hơn đối với các thị trường có thông tin minh bạch, hay đối với những công ty công khai thông tin nhiều hơn với thị trường. Đến lượt mình, thanh khoản thị trường lại tác động đến quản trị công ty.
Những phân tích sâu hơn các nghiên cứu của các tác giả trong phần sau sẽ cho thấy tác động hai chiều này giữa thanh khoản của cổ phiếu và quản trị công ty.
2.1.6. Lý thuyết đánh đổi
Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn giải thích rằng có một sự đánh đổi giữ chi phí kiệt quệ tài chính và tấm chắn thuế của nợ để đưa đến một cấu trúc vốn tối ưu. Giá trị doanh nghiệp có vay nợ bằng giá trị doanh nghiệp tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần cộng với hiện giá tấm chắn thuế trừ đi hiện giá chi phí kiệt quệ tài chính. Khi doanh nghiệp vay nợ ở mức vừa phải, xác suất kiệt quệ tài chính không đáng kể, hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính cũng nhỏ và lợi thế thuế vượt trội, vì vậy doanh nghiệp có thể vay thêm nợ để gia tăng lợi thế của mình.
Trên cơ sở lý thuyết đánh đổi, Burtler và cộng sự (2005) cho thấy những công ty có cổ phiếu thanh khoản cao thì có chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu thấp. Do đó công ty có xu hướng tăng vốn thông qua phát hành cổ phiếu hơn là đi vay. Theo lý thuyết đánh đổi, lá chắn thuế không nợ cao sẽ làm giảm những lợi ích về thuế khi sử dụng nợ. DeAngelo và cộng sự (1980) cho rằng những công ty có lá chắn thuế không nợ cao có xu hướng sử dụng nợ thấp tuy nhiên công ty sẽ phải gánh chịu chi phí kiệt quệ tài chính khi sử dụng nợ. Lúc đó giá trị công ty còn tính đến lợi ích của tấm chắn thuế và trừ đi phần chi phí này.
Ngoài ra, việc sử dụng nợ vay cũng đi kèm với việc gia tăng nghĩa vụ đối với chủ nợ. Tỷ suất sinh lợi mà các chủ nợ đòi hỏi phụ thuộc vào nhiều yếu tố như quy mô công ty, độ tín nhiệm của thị trường đối với hiệu quả hoạt động của công ty và Ban giám đốc. Các phân tích nghiên cứu trước đây sẽ làm rõ hơn về mối quan hệ này.
2.2. Các bằng chứng thực nghiệm – Tổng kết các nghiên cứu về mối quan hệ giữa tính thanh khoản của chứng khoán, quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp Luận văn: Khái quát về thanh khoản của chứng khoán
Nghiên cứu phân tích mối quan hệ giữa ba yếu tố này theo từng nhóm 2 yếu tố: thanh khoản và quản trị công ty; thanh khoản và giá trị doanh nghiệp; quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp.
2.2.1. Thanh khoản và quản trị công ty
Có một mối quan hệ hai chiều giữa thanh khoản và quản trị công ty.
Hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm nghiên cứu về ảnh hưởng của quản trị công ty tới tính thanh khoản thị trường của cổ phiếu. Phát hiện ban đầu chỉ ra rằng sự cải thiện trong cấu trúc quản trị làm giảm bất cân xứng thông tin và làm cải thiện tính thanh khoản thị trường. Chẳng hạn, Jain (2003) kiểm định mối quan hệ giữa cấu trúc tổ chức và tính thanh khoản của công ty. Jain tìm thấy rằng chênh lệch giá mua và giá bán các nước có quyền cổ đông cao hơn thì hẹp hơn. Brockman và Chung (2003) khảo sát quan hệ giữa vấn đề bảo vệ nhà đầu tư và thanh khoản, cho thấy có một mối quan hệ nghịch giữa chất lượng của việc bảo vệ nhà đầu tư và chi phí thanh khoản. Họ tìm thấy rằng thị trường có ít sự bảo hộ hơn thì có chênh lệch giá mua và bán lớn hơn và khối lượng giao dịch ít hơn bởi vì các nhà đầu tư thất bại trong việc tối thiểu hoá bất cân xứng thông tin. Chen và cộng sự (2007), Chung và cộng sự (2012), Jain và cộng sự (2008), và Tang và Wang (2011) kiểm định ảnh hưởng của tính minh bạch và công khai của các cổ phiếu niêm yết trên S&P 5007 tới chênh lệch giá cổ phiếu. Kết quả nghiên cứu của họ cho thấy với mức độ công khai và minh bạch cao hơn thì doanh nghiệp có tính thanh khoản thị trường tốt hơn. Chung và cộng sự (2012) xây dựng chỉ số quản trị để kiểm định ảnh hưởng của quản trị công ty đối với tính thanh khoản. Kết quả nghiên cứu của họ cho thấy tính thanh khoản thay đổi theo thời gian có thể được giải thích một cách có ý nghĩa thống kê bằng sự thay đổi theo thời gian của chỉ số quản
Chỉ số S&P 500 (viết đầy đủ trong tiếng Anh là Standard & Poor’s 500 Stock Index – Chỉ số cổ phiếu của Standard & Poor) là một chỉ số cổ phiếu dựa trên cổ phiếu phổ thông của 500 công ty có vốn hóa thị trường lớn nhất niêm yết trên NYSE hoặc NASDAQ. Tỉ lệ và loại cổ phiếu sử dụng để tính toán chỉ số S&P 500 được quyết định bởi hãng S&P Dow Jones Indices.trị. Jain và cộng sự (2008) kiểm định ảnh hưởng của SOX8, một dạng khác của quản trị doanh nghiệp từ bên ngoài, đến tính thanh khoản. Giống như kỳ vọng, họ tìm thấy bằng chứng rằng tính thanh khoản có tương quan dương với chất lượng báo cáo tài chính. Mangena và Tauringana (2007) tìm thấy quan hệ tích cực giữa quản trị công ty, sở hữu nước ngoài và tính thanh khoản ở Nam Phi. Các kết quả của họ phù hợp với logic là nhà đầu tư nước ngoài có xu hướng đầu tư vào các công ty có quản trị hiệu quả và do đó nâng cao hơn nữa tính thanh khoản của các công ty này. Trong một nghiên cứu thực nghiệm cấp quốc gia ở Trung Quốc, Tang và Wang (2011) đã kiểm định mối quan hệ giữa quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp. Họ tìm thấy bằng chứng mạnh mẽ về mối quan hệ thuận giữa quản trị và thanh khoản. Kết quả của họ hàm ý rằng, việc tuân thủ các nguyên tắc quản trị tốt tăng cường giá trị doanh nghiệp và cải thiện tính thanh khoản.
Nghiên cứu này sẽ phân tích chiều tác động còn lại là liệu thanh khoản chứng khoán có ảnh hưởng đến quản trị công ty hay không. Lý thuyết này phát triển theo hai hướng tranh luận chính. Một nghiên cứu hỗ trợ cho hướng tranh luận đầu tiên là của Bhide (1993). Bhide cho rằng việc gia tăng thanh khoản thị trường đi kèm với một khoản chi phí để làm cho việc quản trị có hiệu quả. Bhide phân tích những luật lệ ở Mỹ, được thiết kế để khuyến khích thanh khoản đối với các nhà đầu tư bị động. Mặc dù tỉ lệ sở hữu và sự giám sát từ bên ngoài của các nhà đầu tư tổ chức đối với công ty đại chúng có gia tăng, nhưng họ lại không có cùng mức độ giám sát như những nhà đầu tư chủ động. Nhà đầu tư chủ động, những người ngồi trong hội đồng quản trị của công ty có những thông tin chi tiết về hoạt động của công ty và do đó, có sự giám sát các nhà quản lý hiệu quả từ bên trong. Do số lượng các nhà đầu tư tăng lên khi thị trường thanh khoản mạnh, đặc biệt là các cổ đông lớn, nên sẽ có xu hướng gia tăng giám sát. Sự gia tăng trong giám sát tạo ra chi phí cho doanh nghiệp. Như vậy, nghiên
Đạo luật Sarbanes – Oxley (SOX) của Mỹ quy định tính minh bạch cao hơn trong báo cáo tài chính của các công ty đại chúng; các công ty không thực hiện sẽ bị phạt tiền cứu của Bhide cho thấy sự gia tăng thanh khoản làm giảm hoạt động giám sát vì đi kèm một khoản chi phí. Burkart và các cộng sự (1997) đã hỗ trợ cho lập luận này và giải thích cho sự giám sát chặt chẽ của các cổ đông lớn. Cổ đông lớn là những người đủ có khả năng, kinh nghiệm và tiềm lực để giám sát hoạt động của công ty một cách hiệu quả nhất. Tuy nhiên, thị trường thanh khoản sẽ làm gia tăng số lượng các cổ đông nhỏ lẻ, làm loãng quyền của các cổ đông lớn, vì thế hoạt động quản trị cũng phần nào bị suy giảm. Kahn và Winton (1998) cũng phân tích mối quan hệ giữa thanh khoản và sự giám sát của các cổ đông lớn. Nghiên cứu của các tác giả chỉ ra rằng tính thanh khoản thị trường sẽ làm suy yếu hiệu quả kiểm soát của các cổ đông lớn do có nhiều động lực để đầu cơ hơn là giám sát. Cũng cho cùng kết quả, nghiên cứu của Kerry Back, Tao Li Và Alexander Ljungqvist (2014) chỉ ra rằng thanh khoản càng cao càng làm hoạt động quản trị công ty kém hiệu quả. Các tác giả sử dụng mô hình chuỗi thời gian liên tục theo Kyle, trong đó, các cổ đông lớn có xu hướng giao dịch trên những thông tin riêng để nắm vai trò chủ động trong việc quản trị công ty. Điều này làm tăng tính bất cân xứng của trị trường.
Hướng tranh luận thứ hai được phân tích bằng nghiên cứu của Maug (1998). Maug xuất phát từ mô hình của quá trình ra quyết định của cổ đông lớn để giám sát công ty và phân tích mối quan hệ giữa thanh khoản thị trường chứng khoán và quản trị công ty. Mô hình lý thuyết của Maug ngụ ý rằng thanh khoản thị trường chứng khoán có xu hướng hỗ trợ cho việc quản trị công ty hiệu quả. Thị trường thanh khoản giúp các cổ đông lớn khắc phục được vấn đề người ăn theo (“free rider”).
Nghiên cứu của William Cheung, Richard Chung và Scott Fung (2012) thực hiện nghiên cứu trên ngành công nghiệp bất động sản (REITs) ở Mỹ từ năm 1992 đến năm 2008, sử dụng chỉ số kém thanh khoản Amihud, đã cho thấy ảnh hưởng tích cực của tính thanh khoản đến quản trị công ty. Chứng khoán thanh khoản làm gia tăng sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức đối với hoạt động của doanh nghiệp vì họ dễ dàng tiếp cận với cổ phiếu công ty và nâng cao tỷ lệ sở hữu cổ phần. Vì vậy, các nhà đầu tư tổ chức, những đối tượng có kinh nghiệm giám sát hoạt động của các nhà quản trị hiệu quả .Kết luận này cũng được hỗ trợ bởi các nghiên cứu của Norli, Ostergaard, và Schindele (2009). Phân tích, định lượng dựa trên dữ liệu của các công ty niêm yết trên Ủy ban chứng khoán Mỹ trong giai đoạn 1994- 2007, nghiên cứu cho thấy thanh khoản khuyến khích các nhà đầu tư quan tâm đến việc gián sát nhà quản lý, để gia tăng hiệu quả hoạt động của công ty. Điều này, tạo ra một phản ứng ngược lại, chứng khoán công ty sẽ trở nên hấp dẫn và thu hút các nhà đầu tư. Bên cạnh đó, nghiên cứu của Alex Edmans, Vivian W.Fang, Emanuel Zur, (2012) về tác động của thanh khoản chứng khoán đến quyết định của các Quỹ đầu tư linh hoạt (Hedge Fund) về việc mua một lượng lớn cổ phần công ty cũng như lựa chọn bộ máy quản lý công ty. Chứng khoán thanh khoản tốt thu hút sự quan tâm của các Quỹ đầu tư, là những đơn vị được thành lập bởi các nhà đầu tư chuyên nghiệp có trình độ cao, một khi trở thành cổ đông lớn sẽ tích cực trong việc tham gia vào hoạt động quản lý công ty. Cũng tìm hiểu động thái của các cổ đông lớn, nghiên cứu của William Christopher Gerken (2014) cũng cho thấy chứng khoán thanh khoản có tính hấp dẫn hơn đối với các cổ đông lớn.
2.2.2. Thanh khoản của chứng khoán và giá trị doanh nghiệp Luận văn: Khái quát về thanh khoản của chứng khoán
Lý thuyết về quan hệ giữa tính thanh khoản và giá trị doanh nghiệp thì ít gây tranh cãi hơn. Dựa trên mô hình định giá tài sản, các nghiên cứu thực nghiệm đều thống nhất rằng, tính thanh khoản thấp đòi hỏi một tỉ suất sinh lợi cao hơn. Tỉ suất sinh lợi cao hơn để bù đắp rủi ro thanh khoản cho các nhà đầu tư. Tỉ suất sinh lợi yêu cầu cao hơn cho thấy giá trị thấp hơn của các công ty kém thanh khoản.
Amihud và Mendelson (2008) đã chứng minh rằng thanh khoản chứng khoán của công ty có ảnh hưởng tới giá trị doanh nghiệp. Sử dụng dữ liệu chứng khoán của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán New York từ năm 1960 đến 1979, Amihud và Mendelson (2008) kết luận các chính sách của công ty nhằm nâng cao tính thanh khoản có tác động tích cực đến giá trị thị trường vì tỷ suất sinh lợi đòi hỏi không quá cao khi cổ phiếu có rủi ro thanh khoản thấp, nên giá trị thị trường của doanh nghiệp cũng cao hơn. Fang (2009) cũng tìm thấy mối quan hệ tích cực giữa thanh khoản và giá trị doanh nghiệp do lợi nhuận hoạt động cao hơn và độ nhạy cảm giữa hiệu suất hoạt động với thù lao của nhà quản lý. Sử dụng tỷ suất sinh lợi chứng khoán hàng ngày và hàng tháng từ Trung tâm nghiên cứu giá cổ phiếu (the Center of Research in Security Prices – CRSP), dữ liệu giao dịch chứng khoán ngắn hạn từ Trade and Quote database (TAQ), dữ liệu về quyển cổ đông từ Investor Responsibility Research Center (IRRC), … mẫu nghiên cứu bao gồm 8,290 quan sát trên 2,642 công ty trong các năm 1993, 1995, 1998, 2000, và 2004. Thông tin mà giá chứng khoán phản ứng đối với các nhà quản lý và các chủ doanh nghiệp là trách nhiệm cải thiện thành quả công ty khi thị trường thanh khoản thông qua khả năng gia tăng lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh. Tác giả cũng tìm thấy rằng thanh khoản của chứng khoán gia tăng giá trị công ty thông qua việc thúc đẩy hiệu quả của những “hợp đồng” với các nhà quản trị. Nghiên cứu từ năm 2007 đến năm 2012, mẫu chọn bao gồm 108 công ty niêm yết trên Sàn chứng khoán Tehran đến năm 2006 và có năm tài chính kết thúc ngày 31 tháng 3, các tác giả Omid Arian, Somayeh Galdipur và Javad Kiamehr (2014) cho thấy có mối quan hệ đồng biến giữa khối lượng giao dịch chứng khoán và chỉ số Tobin’s Q. Lượng giao dịch lớn thể hiện tính thanh khoản cao của chứng khoán. Được định như giá trị thị trường của tài sản, Tobin’s Q lớn chứng tỏ giá trị doanh nghiệp cao. Sử dụng 48.679 quan sát từ năm 2005 đến năm 2008 trên thị trường chứng khoán Đài Loan, Chimi Wu và I-Hsuan Liu cũng cho ra kết quả tương tự khi phân tích chỉ số Tobin’s Q theo ba thành phần: giá chứng khoán đối với thu nhập từ hoạt động kinh doanh, đòn bẩy tài chính và lợi nhuận của công ty.
Một số nghiên cứu lý thuyết gần đây về ảnh hưởng của tính thanh khoản tới giá trị doanh nghiệp bắt đầu xem xét ảnh hưởng của việc gia tăng số lượng cổ đông chi phối (blockholder) tới giá trị doanh nghiệp. Một trong số các nghiên cứu đó là Bharath và cộng sự và Edmans và Manso (2011). Các tác giả chỉ ra rằng, các công ty Mỹ với nhiều cổ đông chi phối hơn thì có giá trị cao hơn (đo bằng Tobin’s Q) các công ty chỉ có một cổ đông chi phối. Họ chỉ ra rằng, đa cổ đông chi phối có thể quản lý doanh nghiệp một cách có kỷ luật. Trong mô hình của họ, các cổ đông chi phối giao dịch một cách cạnh tranh để tìm kiếm lợi nhuận. Việc tăng cường giao dịch sẽ bao gồm nhiều thông tin vào giá cả hơn và phản ánh giá trị cơ bản của doanh nghiệp. Điều này là nguyên nhân làm cho các nhà quản lý nỗ lực hơn và do dó làm tăng giá trị doanh nghiệp. Trong mô hình đa cổ đông chi phối, hai nghiên cứu trên đã mô tả vai trò tích cực quan trọng của thanh khoản đối với giá trị doanh nghiệp.
Vivian W.Fang, Thomas H. Noe, Sheri Tice (2009) nghiên cứu mối quan hệ giữa thanh khoản của chứng khoán và giá trị doanh nghiệp. Chứng khoán thanh khoản tốt thì giá trị doanh nghiệp khả quan hơn khi được đo lường bằng tỉ lệ thị trường trên sổ sách. Để tìm hiểu về ảnh hưởng của thanh khoản đến công ty, các tác giả cũng nghiên cứu các tác động bên ngoài đến thanh khoản – dạng thập phân của giao dịch chứng khoán và thấy rằng sự tăng lên tính thanh khoản đã làm gia tăng giá trị doanh nghiệp. Thanh khoản làm tăng nội dung hàm chứa thông tin của giá cả thị trường và của khoản tiền thưởng cho các cấp quản lý. Cuối cùng, các giao dịch lớn, hoạt động phân tích thông tin, hành động của các nhà đầu tư, và tính thanh khoản của chứng khoán có ảnh hưởng đến tỷ suất chiết khấu hay tỉ suất mong đợi.
2.2.3. Quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp Luận văn: Khái quát về thanh khoản của chứng khoán
Nhiều nghiên cứu được thực hiện để làm rõ quan hệ giữa giá trị doanh nghiệp và quản trị công ty. Gompers và cộng sự (2003) nghiên cứu các công ty Mỹ thập niên 1990 và thấy rằng, các công ty có quyền cổ đông mạnh có giá trị doanh nghiệp, lợi nhuận và mức tăng trưởng doanh thu cao hơn. Xây dựng chỉ số quản trị G dựa trên 24 nguyên tắc quản trị cho 1.500 doanh nghiệp lớn, các tác giả cũng chỉ ra rằng công ty có quyền cổ đông cao hơn có chi phí sử dụng vốn thấp hơn và ít bị mua lại hơn. Bebchuk (2005, What matter in corporate governance?) cũng đã thiết lập chỉ số quản trị dựa trên chỉ số G, và cũng tìm thấy kết quả tương tự. Cả Gompers và Bebchuk đều dựa trên dữ liệu IIRC9, tập trung vào các yếu tố quản trị bên ngoài và giá cổ phần. Đến năm 2006, L.D Brown, M.L Caylor (Journal of Accounting and Public Polivy) đã thiết lập chỉ số quản trị công ty Gov-Score, được đo lường dựa trên 51 đặc điểm doanh nghiệp theo ISS (Institutional Shareholder Services) tập trung cả yếu tố quản trị bên trong và bên ngoài. Nghiên cứu được thực hiện cho 1.868 công ty cổ phần niêm yết lớn ở Mỹ, kết quả đều cho thấy cả yếu tố bên trong và bên ngoài đều có mối quan hệ đồng biến với thành quả của công ty.
Klapper và Love (2004) sử dụng dữ liệu đánh giá quản trị công ty của 14 thị trường mới nổi và tìm thấy bằng chứng rằng quản trị công ty tốt có tương quan cao với hiệu quả hoạt động và giá trị thị trường cao hơn. Đưa vào nghiên cứu yếu tố quốc gia, tác giả đã cho thấy rằng, các công ty thuộc quốc gia có sự bảo vệ nhà đầu tư tốt hơn, thì được các nhà đầu tư đánh giá quan tâm hơn, nên giá trị thị trường vì thế cũng cao hơn.
Anmann và cộng sự (2011) sử dụng dữ liệu từ 22 quốc gia phát triển, tìm thấy mối tương quan dương mạnh mẽ giữa quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp. Chi phí để thực hiện cơ chế quản trị dường như là nhỏ hơn lợi ích thu được từ việc quản trị tốt, và từ đó dòng tiền vào sẽ cao hơn và chi phí sử dụng vốn cũng thấp hơn. Ngoài ra, họ còn chỉ ra quan hệ tích cực giữa trách nhiệm xã hội của doanh nghiệp với giá trị doanh nghiệp. Sử dụng dữ liệu khảo sát trên các doanh nghiệp Ấn Độ trong năm 2006, Balasubramanian và cộng sự (2010) đã xây dựng chỉ sổ quản trị (CGI) cho các công ty The International Integrated Reporting Council là cầu nối giữa các nhà làm luật, nhà đầu tư, các công ty, các chuyên gia kế toán, thiết lập các chuẩn mực cũng như các tổ chức chính phủ. IIRC thiết lập các báo cáo chung cho các loại hình công ty. Luận văn: Khái quát về thanh khoản của chứng khoán
Tại Ấn Độ. Họ tìm thấy tương quan dương giữa chỉ số quản trị (CGI) và giá trị doanh nghiệp. Hoạt động quản trị tốt đã tạo nên các cơ hội tăng trưởng cao hơn đối với các doanh nghiệp ở Ấn Độ. Trong một nghiên cứu ở Thái Lan, Connelly và cộng sự (2012) phát triển một chỉ số quản trị doanh nghiệp toàn diện từ dữ liệu khảo sát cho các năm 2002, 2004 và 2005. Kết quả nghiên cứu của họ cho thấy các cách đo lường chất lượng quản trị công ty thông thường không có tương quan với giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên, họ tìm thấy rằng, chỉ số quản trị có tương quan tích cực với giá trị Tobin’s Q của các công ty không sử dụng cấu trúc quản trị hình kim tự tháp10. Kết quả của họ chứng minh rằng, các doanh nghiệp theo đuổi cấu trúc kiểm soát hình kim tự tháp thì quản trị doanh nghiệp không có tác động đến giá trị doanh nghiệp.
Trong một nghiên cứu xuyên quốc gia, Lang và cộng sự (2012) kiểm định quan hệ giữa mức độ minh bạch của công ty, tính thanh khoản cổ phiếu và giá trị doanh nghiệp ở 46 quốc gia trong giai đoạn từ 1994-2007. Lang và cộng sự sử dụng nhiều biến đại diện cho tính minh bạch. Họ chỉ ra rằng mức minh bạch cao hơn tương quan với giá trị doanh nghiệp cao hơn và tính thanh khoản là nhân tố có ý nghĩa mà thông qua đó, tính minh bạch ảnh hưởng tới giá trị doanh nghiệp.
Black (2001) kiểm định liệu quản trị công ty có ảnh hưởng tới giá trị thị trường của các doanh nghiệp Nga. Kết quả cho thấy độ lệch chuẩn trong xếp hạng quản trị được cải thiện thì giá trị doanh nghiệp tăng gấp 8 lần. Tuy nhiên, kết quả này không vững do quy mô mẫu nhỏ. Tiếp theo nghiên cứu này, Black và cộng sự (2006) mở rộng nghiên cứu trước và kiểm định thay đổi trong quản trị công ty có ảnh hưởng như thế nào tới giá trị thị trường của các doanh nghiệp Nga trong giai đoạn 1999-2005. Họ tìm
Mô hình tháp quản trị hình kim tự tháp, cách nhìn từ dưới lên cũng giống như mô hình kim tự tháp khi được xây dựng khi mọi thứ được xây nên từ móng, còn nếu nhìn theo cách thức quản trị ta thấy rằng nó là sự phân cấp, chia nhỏ quyền năng, quyền hạn mà tổ chức có. Cứ xuống mỗi cấp sẽ được phân chia ra nhiều cấp dưới để phục vụ cho nhu cầu của cấp trên thấy mức độ quản trị công ty có ảnh hưởng với ý nghĩa thống kê và ý nghĩa kinh tế đến giá cổ phiếu. Các nghiên cứu của Black (2001 và 2006) và của Lang và cộng sự (2012) đã mô hình hoá trực tiếp ảnh hưởng của thanh khoản đến quản trị công ty đến giá trị doanh nghiệp thông qua phương pháp hồi quy dường như không có liên quan (“SURE”). Tác giả cũng mở rộng giai đoạn mẫu bằng cách bao gồm hầu như toàn bộ giai đoạn gần đây kể từ khi các hậu quả của cuộc khủng hoảng tài chính 1998 ở Nga đã giảm xuống. Nghiên cứu này đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm về quan hệ nhân quả giữa tính thanh khoản, quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp ở Nga.
Thêm vào đó, Rob Bauer, Nadja Gunster và Roger Otten (2004) đã sử dụng điểm quản trị doanh nghiệp (Deminor Corporate Governance Ratings)11 của các công ty trong FTSE Eurotop 30012, kiểm định theo phương pháp của Gompers (2003), đã xây dựng danh mục gồm các công ty có quản trị tốt và không tốt, so sánh các thành tích đạt được. Nghiên cứu cũng kiểm định ảnh hưởng của quản trị đến giá trị doanh nghiệp. Kết quả cho thấy mối quan hệ tích cực giữa các biến và quản trị doanh nghiệp. Mối quan hệ này có phần suy yếu khi điều chỉnh yếu tố khác biệt quốc gia. Từ đó, nghiên cứu phân tích mối quan hệ giữa quản trị và giá trị doanh nghiệp được thể hiện bởi các chỉ tiêu Tỉ suất lợi nhuận ròng (NPM)13 và Tỉ suất sinh lợi vốn cổ phần (ROE)14.
Sử dụng kiểm định OLS15 và các biến công cụ, Bernard S. Blacks, Hasung Jang và Woochan Kim đã chỉ ra rằng chỉ số quản trị doanh nghiệp là một yếu tố quan trọng trong việc giải thích giá trị thị trường của các công ty đại chúng ở Hàn Quốc. Nghiên
Chỉ số điểm quản trị được thiết lập bởi Demior FTSE Eurotop 300 bao gồm 300 công ty có vốn hóa thị trường lớn nhất châu Âu
Là tỷ lệ giữa lợi nhuận sau thuế và doanh thu
Là tỷ lệ giữa lợi nhuận sau thuế và vốn chủ sở hữu
Ordinary Least Square là phương pháp hồi quy bình phương tối thiểu cứu đã thiếp lập chỉ số quản trị (KCGI16,0~100) cho 515 công ty Hàn Quốc dựa trên khảo sát sàn chứng khoán Hàn Quốc. Trong kiểm định OLS, một sự cải thiện KCGI 0.47 làm gia tăng chỉ số Tobin’s Q (khoảng 160% tăng trong giá cổ phần). Ảnh hưởng này có ý nghĩa lớn về mặt thống kê (t – 6.12) và khá vững đối với việc lựa chọn biến đại diện cho giá trị thị trường (Tobin’s Q, giá trị thị trường trên giá trị sổ sách và giá trị thị trường trên doanh thu), các đặc điểm của chỉ số quản trị và các biến kiểm soát mở rộng. Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng các công ty Hàn Quốc với 50% ban giám đốc thuê ngoài có Tobin’s Q cao hơn 0.13 (40% cao hơn trong giá cổ phần), sau khi điều chỉnh phần còn lại của KCGI. Vì vậy, ban quản trị độc lập hơn dẫn đến giá cổ phần cao hơn trong thị trường mới nổi.
2.3. Tóm tắt các kết quả nghiên cứu: Luận văn: Khái quát về thanh khoản của chứng khoán
Do đặc điểm quốc gia, sự phát triển của thị trường chứng khoán cũng như tình hình kinh tế mà mỗi tác giả đều có những phương pháp nghiên cứu, kết quả và kết luận của riêng mình. Các biến nghiên cứu, và các mô hình sử dụng của các tác giả có thể khác nhau dựa trên quan điểm và lập luận của mỗi cá nhân, nhưng nhìn chung các kết luận có thể được tổng kết như sau:
- Có nhiều kết luận khác nhau đưa ra về tác động của tính thanh khoản đến quản trị công ty. Một số nghiên cứu cho thấy rằng chứng khoán thanh khoản làm cho các nhà đầu tư lớn dễ dàng tiếp cận và trở thành những cổ đông lớn của công ty, từ đó giám sát hoạt động của các nhà quản lý. Một số nghiên cứu khác lại lập luận rằng, chứng khoán thanh khoản làm loãng quyền của các cổ đông chi phối, hay trở thành công cụ để gia tăng lợi ích cá nhân khi mà các nhà đầu tư có thể quan tâm đến việc đầu cơ hơn là chú trọng đến công tác quản trị doanh nghiệp. Trong nghiên cứu này, tác giả sẽ tiến hành kiểm định mối quan hệ này dựa trên ba phương thức đo lương thanh khoản khác nhau.
- Korean Corporate Govenance Index
- Có một mối quan hệ tích cực giữa thanh khoản và giá trị doanh nghiệp do lợi nhuận hoạt động cao hơn và độ nhạy cảm giữa hiệu suất hoạt động với thù lao của nhà quản lý. Các kết quả nghiên cứu cũng cho thấy rằng ảnh hưởng nhân quả giữa thanh khoản và thành quả của doanh nghiệp và xác nhận ảnh hưởng tích cực của tính thanh khoản tới giá trị doanh nghiệp. Nghiên cứu này, phân tích tác động của thanh khoản đến giá trị doanh nghiệp thông qua quản trị công ty.
- Quản trị công ty tốt làm tăng hiệu quả hoạt động, tăng thu nhập của công ty và từ đó giá trị thị trường cũng cao hơn.
Từ các bài nghiên cứu trên, nghiên cứu này được thực hiện theo phương pháp và mô hình trong bài nghiên cứu của tác giả Wei-Xuan Li, Clara Chia-Sheng Chen và Joseph J. French (2012): “The relationship between liquidity, corporate governance, and firm valuation: Evidence from Russia” nghiên cứu về mối quan hệ giữa thanh khoản, quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Nga từ năm 2002 đến 2009. Dựa trên số liệu cũng như tình hình phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam, nghiên cứu chọn thời gian mẫu để nghiên cứu cho thị trường chứng khoán Việt Nam là từ 2009 đến 2013. Phương pháp nghiên cứu và mô hình vẫn còn phù hợp. Tuy nhiên, biến đại diện cho quản trị công ty được sử dụng trong nghiên cứu là CGI dược xây dựng theo bảng điểm của IFC thay thế cho chỉ tiêu TD mà Standard&Poor đã thực hiện hàng năm cho các công ty ở Nga. Luận văn: Khái quát về thanh khoản của chứng khoán
XEM THÊM NỘI DUNG TIẾP THEO TẠI ĐÂY
===>>> Luận văn: Thực trạng nghiên cứu các DN trên thị trường CK
