Chia sẻ chuyên mục Đề tài Luận văn: Giải pháp quản lí hiệu quả dòng vốn của công ty hay nhất năm 2022 cho các bạn học viên ngành đang làm Luận văn tham khảo nhé. Với những bạn chuẩn bị làm bài khóa luận tốt nghiệp thì rất khó để có thể tìm hiểu được một đề tài hay, đặc biệt là các bạn học viên đang chuẩn bị bước vào thời gian lựa chọn đề tài làm Luận văn thì với đề tài Luận văn: Quản trị vốn luân chuyển ròng ảnh hưởng như thế nào đến giá trị công ty – Bằng chứng thực nghiệm từ thành quả chứng khoán và hiệu quả đầu tư dưới đây chắc hẳn sẽ cho các bạn cái nhìn tổng quát hơn về đề tài này.
4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Phần này sẽ trình bày các kết quả thống kê mô tả vốn luân chuyển ròng và các kết quả hồi quy về mối quan hệ giữa vốn luân chuyển ròng và thành quả công ty. Tiếp theo, kết quả hồi quy giữa đầu tư công ty và vốn luân chuyển ròng cũng được trình bày để đánh giá kênh đầu tư tài sản cố định tạo nên thành quả công ty cao hơn khi công ty giảm đầu tư không cần thiết vào vốn luân chuyển. Ngoài ra, bài nghiên cứu còn tiến hành hai kiểm định độ bền vững bổ sung cho luận điểm là công ty đầu tư vào tài sản cố định sẽ làm cho thành quả công ty tăng lên khi giảm vốn luân chuyển ròng. Hai kiểm định này cụ thể là xem xét mối quan hệ giữa thành quả hoạt động và vốn luân chuyển ròng và mối quan hệ giữa rủi ro công ty và vốn luân chuyển ròng.
4.1. Thống kê mô tả Luận văn: Giải pháp quản lí hiệu quả dòng vốn của công ty
Bài nghiên cứu tiến hành các thống kê mô tả các khoản mục vốn luân chuyển ròng và các thành phần của vốn luân chuyển ròng theo ngành và năm để phân tích các đặc trưng cơ bản của dữ liệu thu thập được. Dựa vào các số liệu thuộc báo cáo tài chính đã kiểm toán, tổng cộng bài nghiên cứu có 66 công ty được niêm yết trên sàn chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh trong khoảng thời gian 2008 đến 2016 nên có khoảng 505 quan sát. Bằng các phương pháp thống kê số liệu tóm tắt dữ liệu, biểu đồ và hồi quy, bài nghiên cứu phân tích xu hướng mẫu dữ liệu và chi tiết các thành phần trong vốn luân chuyển ròng.
Bảng 4.1 cho thấy các giá trị tổng đối với các khoản mục trên báo cáo tài chính được đưa vào tính các biến trong bài: tổng tài sản, doanh thu, tiền mặt, vốn luân chuyển hoạt động ròng và các thành phần của các khoản mục này là hàng tồn kho, khoản phải thu và khoản phải trả. N đại điện cho số lượng công ty mỗi năm. Cột thứ hai của bảng cho thấy số lượng công ty trong mỗi năm. Số lượng các công ty tăng dần từ năm 2008 đến năm 2012 (từ 60 công ty đến 66 công ty) trước khi được giữ ổn định 66 công ty cho đến năm 2016. Dòng sau cùng thể hiện tỷ lệ tăng trưởng. Nhìn chung, các chỉ tiêu trên đều cho thấy xu hướng tăng rõ ràng theo thời gian trong đó, chỉ tiêu tiền mặt và tương đương tiền là khoản mục có tỷ lệ tăng trưởng cao nhất. Vốn luân chuyển ròng tăng ít hơn so với tổng tài sản và tiền mặt. Chi tiết hơn trong phân tích vốn luân chuyển, khoản phải thu tăng trưởng ít hơn so với hàng tồn kho và khoản phải trả. Điều này thể hiện trung bình công ty nắm giữ ít vốn luân chuyển hơn so với tiền mặt, đặc biệt là khoản phải thu. Luận văn: Giải pháp quản lí hiệu quả dòng vốn của công ty
Bảng 4.1: Tổng giá trị các khoản mục trên báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và bảng cân đối kế toán theo năm (đơn vị tính: tỷ đồng)
Hình 4.1 cho thấy tỷ số vốn luân chuyển ròng trên doanh thu theo các giá trị trung bình, trung vị và độ lệch chuẩn từ năm 2008 đến 2016. Trung vị của tỷ số này bằng khoảng 30% trong suốt giai đoạn. Hình 4.1 còn cho thấy tỷ số vốn luân chuyển ròng trên doanh thu có xu hướng tăng theo thời gian từ 28% năm 2008 lên 37% năm 2016. Ngoài ra, độ lệch chuẩn cũng có xu hướng tăng trong khoảng thời gian trên dù có giảm trong năm 2016. Mặc dù vậy, cũng có những khoảng thời gian mà tỷ số vốn luân chuyển ròng trên doanh thu biến động rất lớn và giảm đáng kể. Giá trị trung bình và trung vị của tỷ số này cho thấy sự suy giảm rõ rệt vào các năm 2011, 2013 và 2016.
Để phân tích xem thành phần nào trong vốn luân chuyển ròng đóng góp nhiều nhất vào chiều hướng tăng của tỷ số vốn luân chuyển ròng trên doanh thu, hình 4.2 biểu diễn xu hướng theo thời gian của khoản mục khoản phải thu, hàng tồn kho và khoản phải trả chia cho doanh thu. Khoản phải thu và hàng tồn kho trên doanh thu tăng đáng kể trong giai đoạn 2008-2016 trong khi khoản phải trả trên doanh thu gần như giữ nguyên không đổi ở mức 8.8%. Tuy nhiên, trong giai đoạn này, khoản phải thu và hàng tồn kho cũng sụt giảm so với những năm trước như ở năm 2011 (so với năm 2010), năm 2016 (so với năm 2015).
Bảng 4.2: Thống kê mô tả tỷ số vốn luân chuyển ròng trên doanh thu theo ngành
Bài nghiên cứu cũng biểu diễn theo phân tích ngành để xem xét xu hướng tăng của tỷ số vốn luân chuyển ròng trên doanh thu là phổ biến ở các ngành hay chỉ xuất hiện một vài ngành. Đối với mỗi ngành, bảng 4.2 cho biết trung vị và độ lệch chuẩn theo mẫu là tất cả công ty trong ngành theo từng năm. Sử dụng khoảng 8 quan sát mỗi năm, bài nghiên cứu tiến hành hồi quy trung vị và độ lệch chuẩn của tỷ số vốn luân chuyển ròng trên doanh thu theo thời gian với hệ số chặn của mỗi ngành. Hai cột sau cùng thể hiện hệ số ước lượng. Phân phối trung vị và độ lệch chuẩn trong bảng trên thể hiện vốn luân chuyển ròng không đồng nhất giữa các ngành. Kết quả cho thấy hệ số ước lượng là dương đối với các ngành nhựa – bao bì, phân bón, thép, cao su và thuỷ sản trong khi đó âm với ngành công nghệ viễn thông và vật liệu xây dựng. Điều này cho thấy tăng trưởng của tỷ số vốn luân chuyển ròng trên doanh thu là chỉ phổ biến đối với một số ngành trong mẫu dữ liệu còn các ngành khác thì ngược lại. Xu hướng giảm vốn luân chuyển ròng có xuất hiện trong một vài ngành công nghiệp trong mẫu và thậm chí một số công ty trong các ngành có tỷ số vốn luân chuyển ròng trên doanh thu tăng theo thời gian cũng giảm vốn luân chuyển ròng trong một số năm nhất định.
Bảng 4.3: Thống kê mô tả các biến số trong bài nghiên cứu
Bảng 4.3 mô tả thống kê các biến được trình bày ở trên bằng cách trình bày trung bình, trung vị, tứ phân vị thứ nhất và thứ ba và độ lệch chuẩn đối với mỗi biến. Mỗi biến đều có 505 quan sát từ năm 2008 đến năm 2016. Biến tỷ suất sinh lợi thặng dư (Exc_Ret) có trung vị -10,92% trong khi đó trung bình của biến này là -1,9%, kết quả này phù hợp với kết quả phân phối lệch dương của biến tỷ suất sinh lợi thặng dư trong các bài nghiên cứu của Aktas và cộng sự (2015) và Barber và Lyon (1997). Độ lệch dương nghĩa là các giá trị cực lớn hơn giá trị trung bình sẽ ở xa hơn so với giá trị cực nhỏ hơn giá trị trung bình. Nếu phân phối có độ lệch dương thì sẽ bị lệch sang phải thì các giá trị trung bình, trung vị và mốt được thể hiện là: giá trị trung bình > giá trị trung vị > giá trị mốt. Đối với phân phối lệch âm, thì dấu của công thức trên được đổi ngược lại. Ngoài tỷ suất sinh lợi thặng dư (Exc_Ret), các biến khác như thành quả hoạt động của công ty (1_yer_ROA), đầu tư tài sản cố định (CAPEX), rủi ro (Risk) và vốn luân chuyển ròng thặng dư (EXC_NWC) cũng có phân phối lệch dương tương tự.
Bảng 4.4 cho biết các giá trị trung bình và giá trị trung vị của các biến phụ thuộc và các biến kiểm soát khi mẫu được chia thành 2 phần: vốn luân chuyển ròng thặng dư âm và vốn luân chuyển ròng thặng dư dương. Khi so sánh với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư âm, các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư dương có giá trị trung bình tỷ suất sinh lợi thặng dư thấp hơn nhưng có giá trị trung vị tỷ suất sinh lợi thặng dư cao hơn. Các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư dương đầu tư mua sắm tài sản cố định ít hơn nhưng có rủi ro công ty thấp hơn các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư âm. Qua giá trị trung bình và trung vị của biến quy mô công ty (MVE) cho thấy rằng các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư âm có quy mô lớn hơn so với công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dương. Các công ty này cũng cho thấy có giá trị công ty cao hơn (thể hiện qua biến TobinQ), có dòng tiền từ hoạt động kinh doanh cao hơn (biến Cashflow), tỷ lệ tăng trưởng tài sản cố định cao hơn (biến Asset_grow), có tài sản cố định vô hình cao hơn (biến Intan) và dự trữ tiền mặt và tương đương tiền lớn hơn (biến Cash_reserve). Ngược lại, đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dương, các công ty này có tỉ lệ đòn bẩy tài chính cao hơn (thể hiện qua biến lev), giá trị trung bình số năm niêm yết trên sàn chứng khoán cũng cao hơn, tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường lớn hơn nhưng có mức độ kiệt quệ tài chính cao hơn (qua biến giả Finan_distress).
Bảng 4.4: Mô tả đặc trưng mẫu: so sánh các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư âm và dương theo từng biến số (Nguồn: tính toán của tác giả)
CÓ THỂ BẠN QUAN TÂM ĐẾN DỊCH VỤ:
===>>> Luận Văn Thạc Sĩ Kinh Tế
4.2. Hồi quy thành quả công ty và vốn luân chuyển Luận văn: Giải pháp quản lí hiệu quả dòng vốn của công ty
Bảng 4.5 trình bày các kết quả về hồi quy giữa biến phụ thuộc là tỷ suất sinh lợi thặng dư 1 năm với vốn luân chuyển ròng thặng dư và các biến kiểm soát được trình bày ở trên theo phương pháp ảnh hưởng cố định. Các biến độc lập và biến kiểm soát đều được lấy trễ một năm so với biến phụ thuộc và các phương trình hồi quy đều bao gồm ảnh hưởng cố định theo năm và theo đặc trưng của từng công ty. Biến độc lập là vốn luân chuyển ròng thặng dư là chênh lệch giữa vốn luân chuyển ròng của công ty với vốn luân chuyển ngành.
Bảng 4.5: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư và tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu theo phương pháp ảnh hưởng cố định.
Cột 1 và cột 2 thể hiện các kết quả hồi quy của mô hình hồi quy tuyến tính (theo phương trình (2)) trong khi đó, cột 3 và cột 4 trình bày kết quả hồi quy của mô hình hồi quy phi tuyến tính (theo phương trình (3)). Tương quan giữa tỷ suất sinh lợi thặng dư và vốn luân chuyển ròng thặng dư là ngược chiều và có ý nghĩa thống kê trong cột 1 và vẫn giữ tương dương hệ số và mức ý nghĩa trong cột 2 khi thêm vào các biến kiểm soát. Hệ số ước lượng là -0,055 nghĩa là nếu chênh lệch giữa vốn luân chuyển ròng của công ty và vốn luân chuyển ngành tăng lên một đơn vị thì tỷ suất sinh lợi thặng dư (bằng chênh lệch tỷ suất sinh lợi cổ phiếu của công ty và tỷ suất sinh lợi danh mục tiêu chuẩn VNINDEX) sẽ giảm xuống 0,055 đơn vị. Khi thêm vào các biến kiểm soát đặc trưng công ty trong mô hình thứ hai của bảng, mức độ phù hợp của mô hình tăng lên thể hiện qua R2. Luận văn: Giải pháp quản lí hiệu quả dòng vốn của công ty
Các công ty trong mẫu đều không có ý định giảm mức vốn luân chuyển của mình, đặc biệt là các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư âm. Các công ty này nếu giảm vốn luân chuyển sẽ phải gánh chịu thêm các rủi ro kinh doanh như tổn thất trong doanh thu và không đủ lượng hàng tồn trữ dự phòng cho nhu cầu tăng thêm nên sẽ làm cho thành quả giảm sút. Do đó, chỉ có làm giảm lượng tiền mặt không cần thiết trong vốn luân chuyển mới làm cho thành quả của công ty tăng lên (đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư dương). Để làm cho mối quan hệ giữa thành quả công ty và vốn luân chuyển ròng trở thành phi tuyến tính, bài nghiên cứu đã xây dựng hai hệ số ước lượng đối với hai biến số vốn luân chuyển ròng khác nhau là vốn luân chuyển ròng thặng dư dương và vốn luân chuyển ròng thặng dư âm. Trong cột 3 và cột 4, hai mô hình hồi quy có 2 biến tương tác là vốn luân chuyển ròng thặng dư nhân với biến giả D (D=1 nếu chênh lệch vốn luân chuyển ròng của công ty và của ngành lớn hơn 0 và D=0 nếu chênh lệch vốn luân chuyển ròng của công ty và của ngành nhỏ hơn 0) và vốn luân chuyển ròng thặng dư nhân với biến giả (1 – D). Mục đích của việc này là xây dựng hai hệ số ước lượng khác nhau đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư dương và các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư âm. Ở cột 3, khi chưa bao gồm các biến kiểm soát mà chỉ có hai biến tương tác trên, các kết quả hồi quy thể hiện là đối với công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư dương, sự sụt giảm vốn luân chuyển ròng thặng dư trong năm nay làm cho thành quả chứng khoán năm kế tiếp của công ty tăng lên. Hệ số ước lượng bằng -0,1368 và có ý nghĩa thống kê. Còn đối với công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư âm, hệ số ước lượng này bằng 0,0689 và có ý nghĩa thống kê. Khi thêm vào các biến kiểm soát ở mô hình 4 thì kết quả hồi quy lúc này cũng tương đương như mô hình 3, chỉ có một điểm là mức độ phù hợp của mô hình R2 lúc này tăng lên đáng kể. Ảnh hưởng kinh tế liên quan đến các kết quả hồi quy là có nghĩa, khi công ty giảm (tăng) vốn luân chuyển ròng một đơn vị và vốn luân chuyển ròng thặng dư là dương (âm) thì tỷ suất sinh lợi thặng dư của chứng khoán công ty sẽ tăng 0,1368 (0,0689) trong giai đoạn kế tiếp. Các kết quả hồi quy ở cột 3 và 4 cho thấy rằng tồn tại một mức vốn luân chuyển tối ưu chính là mức vốn luân chuyển trung bình ngành và các công ty điều chỉnh mức vốn luân chuyển của mình về mức tối ưu này sẽ tăng tỷ suất sinh lợi trên thị trường chứng khoán.
Liên quan đến các biến kiểm soát, hệ số ước lượng của các biến như quy mô công ty (MVE), số năm niêm yết (age), rủi ro công ty (risk) và dòng tiền hoạt động (Cashflow) đều có ý nghĩa thống kê. Trong khi tỷ suất sinh lợi thặng dư của cổ phiếu công ty tương quan dương với quy mô công ty, số năm niêm yết và rủi ro công ty thì lại có một mối quan hệ ngược chiều giữa tỷ suất sinh lợi thặng dư và dòng tiền hoạt động. Trong bảng 4.5, bài nghiên cứu cũng có sử dụng các biến kiểm soát khác như tài sản vô hình (Intan), đòn bẩy tài chính (Lev), tăng trưởng tài sản cố định (Asset_grow), dự trữ tiền mặt và tương đương tiền (Cash_reserve), biến động doanh thu (Sales_vol) và biến giả kiệt quệ tài chính (Finan_distress) trong mô hình hồi quy thứ ba và thứ tư nhưng các hệ số ước lượng đều không có ý nghĩa thống kê.
Bảng 4.6: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư và tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu theo phương pháp pooled OLS và phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên.
Bảng 4.6 trình bày kết quả về hồi quy giữa biến phụ thuộc là tỷ suất sinh lợi thặng dư 1 năm với vốn luân chuyển ròng thặng dư và các biến kiểm soát được trình bày ở trên theo phương pháp pooled OLS và phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên. Các kết quả hồi quy và hệ số ước lượng của hai phương pháp hồi quy trên là tương đương nhau. Ở cột 2 và cột 4, hệ số ước lượng của biến độc lập EXC_NWCt-1 là – 0.0522 và có ý nghĩa ở mức 0.01 nghĩa là nếu chênh lệch giữa vốn luân chuyển ròng của công ty và vốn luân chuyển ngành tăng lên một đơn vị thì tỷ suất sinh lợi thặng dư (bằng chênh lệch tỷ suất sinh lợi cổ phiếu của công ty và tỷ suất sinh lợi danh mục tiêu chuẩn VNINDEX) sẽ giảm xuống 0,0522 đơn vị. Khi có hai biến độc lập là vốn luân chuyển ròng thặng dư dương và vốn luân chuyển ròng thặng dư âm trong bảng 4.6, chỉ có hệ số của biến EXC_NWCt-1xD là âm 0.106 và có ý nghĩa thống kê. Tuy nhiên, hệ số của biến EXC_NWCt-1x(1-D) không có ý nghĩa thống kê ở cột 3 (phương pháp pooled OLS) và cột 5 (phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên). Điều này có nghĩa là mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi thặng dư và vốn luân chuyển ròng thặng dư âm là không có ý nghĩa thống kê. Như vậy ở bảng 4.6, khi sử dụng phương pháp pooled OLS và phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên thì không thể đề xuất một mức vốn luân chuyển tối ưu đối với các công ty. Vậy ở mục tiêu nghiên cứu thứ nhất này, chọn sử dụng mô hình hồi quy ảnh hưởng cố định là phù hợp với mục tiêu nghiên cứu đầu tiên. Ngoài ra, cùng với việc sử sụng phương pháp ảnh hưởng cố định, bài nghiên cứu có thể bác bỏ giả thuyết H0 của giả thuyết thứ nhất và kết luận mối quan hệ phi tuyến tính giữa thành quả của công ty thông qua thành quả trên thị trường chứng khoán và quản trị vốn luân chuyển. Mức vốn luân chuyển tối ưu được đề xuất là mức vốn luân chuyển ngành và vốn luân chuyển của công ty càng hội tụ về mức này thì sẽ tối đa hoá lợi nhuận trên thị trường chứng khoán.
4.3. Hồi quy đầu tư công ty và vốn luân chuyển Luận văn: Giải pháp quản lí hiệu quả dòng vốn của công ty
Phần kết quả trong hồi quy thành quả công ty hàm ý là các công ty mà có thể giảm lượng vốn luân chuyển không cần thiết sẽ làm gia tăng thành quả trên thị trường chứng khoán. Kết quả hồi quy trong phần này sẽ xác định xem liệu khi công ty giảm đầu tư vào vốn luân chuyển không cần thiết thì đầu tư vào tài sản cố định có làm tăng thành quả của công ty không.
Công ty có vốn luân chuyển không cần thiết nghĩa là các công ty có mức vốn luân chuyển lớn hơn mức vốn luân chuyển tối ưu và chênh lệch giữa hai mức vốn luân chuyển này làm cho công ty hoạt động không ở mức tối ưu. Đối với các công ty này, việc giảm mức vốn luân chuyển không cần thiết có thể làm tăng sự linh hoạt tài chính trong ngắn hạn nhờ vào lượng tiền mặt tăng lên có thể là một nguồn tài trợ. Các công ty linh hoạt tài chính có nhiều khả năng nắm bắt các cơ hội đầu tư hơn (Denis và Sibilkov, 2010). Điều này cho thấy là sự sụt giảm vốn luân chuyển ròng được kỳ vọng sẽ làm tăng đầu tư của công ty.
Bảng 4.7 kiểm định ý kiến trên bằng cách dựa vào mô hình hồi quy phi tuyến tính và sử dụng biến phụ thuộc là đầu tư mua sắm tài sản cố định. Trong bảng 4.7 có hai mô hình: mô hình 1 là mô hình hồi quy tuyến tính gồm biến độc lập là vốn luân chuyển ròng thặng dư và các biến kiểm soát và mô hình 2 là mô hình hồi quy phi tuyến tính trong đó có hai biến độc lập là vốn luân chuyển ròng thặng dư nhân với biến giả D và vốn luân chuyển ròng thặng dư nhân với biến giả (1 – D). Trong cột thứ nhất, mối quan hệ giữa đầu tư công ty và vốn luân chuyển ròng thặng dư là ngược chiều khi có hệ số ước lượng là -0,0084 và có ý nghĩa thống kê. Nghĩa là nếu như vốn luân chuyển ròng giảm một đơn vị thì đầu tư công ty sẽ tăng lên 0,0084 trong năm tới hay công ty sẽ đầu tư tăng thêm 0,0084 đơn vị. Kết quả này là đối với tất cả công ty trong mẫu nhưng đối với các công ty có mức vốn luân chuyển ròng thặng dư âm, đầu tư của công ty được tài trợ bởi sụt giảm trong vốn luân chuyển là gần như không thể (Aktas và cộng sự 2015). Hơn nữa, các công ty này cần phải tăng mức vốn luân chuyển hiện tại lên để làm tăng tỷ suất sinh lợi của công ty nên không thể giảm bớt vốn luân chuyển để đầu tư vào tài sản cố định. Do vậy, bài nghiên cứu đã sử dụng hai biến độc lập là hai biến tương tác giữa vốn luân chuyển ròng thặng dư và biến giả như trong phần 4.1. Trong cột 2, hệ số hồi quy của biến EXC_NWC x D là âm và có ý nghĩa thống kê và có giá trị bằng -0,0078 trong khi đó hệ số của biến EXC_NWC x (1 – D) là dương 0,0091 và có ý nghĩa thống kê. Bảng 4.7: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư và đầu tư công ty theo phương pháp ảnh hưởng cố định
(Nguồn: tính toán của tác giả). Ghi chú: *, ** và *** tương ứng với các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1% số trong dấu ngoặc là chỉ số t-statistic.
Đáng chú ý là ảnh hưởng phi tuyến tính của vốn luân chuyển ròng lên đầu tư công ty tương đương với ảnh hưởng phi tuyến tính của vốn luân chuyển ròng lên thành quả công ty. Sự sụt giảm vốn luân chuyển ròng thặng dư năm trước làm tăng đầu tư công ty trong năm hiện tại chỉ riêng đối với những công ty có đầu tư tương đối cao vào vốn luân chuyển. Trung bình đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư dượng, một công ty có vốn luân chuyển ròng giảm 1 đơn vị sẽ đầu tư thêm 0.0078 vào tài sản cố định. Nghĩa là nếu công ty giảm một triệu đồng vốn luân chuyển ròng thì sẽ đầu tư mua sắm thêm 7.800 đồng tài sản cố định. Đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư âm, tương quan giữa vốn luân chuyển ròng thặng dư và thay đổi đầu tư là dương, hàm ý các công ty khắc phục sự thiếu hiệu quả trong vốn luân chuyển cũng có thể tăng đầu tư vào tài sản cố định. Kết quả của hai bảng 4.5 và 4.6 cho thấy là các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư âm mà tăng vốn luân chuyển ròng và do đó tăng quy mô hoạt động kinh doanh qua đầu tư tài sản cố định là các công ty có thể tăng tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu công ty. Về các biến kiểm soát, các biến có ảnh hưởng tích cực và có ý nghĩa thống kê lên đầu tư công ty bao gồm dòng tiền hoạt động (Cashflow), dự trữ tiền mặt và tương đương tiền (Cash_reserve), TobinQ. Trong khi đó, biến tăng trưởng doanh thu có tác động ngược chiều và có ý nghĩa đối với đầu tư công ty. Các biến kiểm soát còn lại đều không có ý nghĩa.
Các kết quả trong phần này hàm ý là sụt giảm trong vốn luân chuyển ròng đối với các công ty có đầu tư vốn luân chuyển cao bất thường sẽ dẫn đến tăng thành quả công ty (tăng tỷ suất sinh lợi chứng khoán) vì các công ty sẽ đầu tư tiền mặt (không cần thiết trong vốn luân chuyển) vào đầu tư hiệu quả hơn, ví dụ như tài sản cố định. Đối với các công ty có mức vốn luân chuyển thấp, đầu tư tăng thêm vào vốn luân chuyển tương quan dương với thành quả chứng khoán và đầu tư công ty cao hơn.
Bảng 4.8: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư và đầu tư công ty theo phương pháp pooled OLS và phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên
Bảng 4.8 sử dụng phương pháp ước lượng pooled OLS và ảnh hưởng ngẫu nhiên kiểm định liệu đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư dương khi công ty giảm lượng tiền mặt đầu tư vào vốn luân chuyển để đầu tư mua sắm tài sản cố định thì có làm tăng thành quả chứng khoán của công ty. Trong cột 2 (phương pháp pooled OLS) và cột 4 (phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên), hệ số ước lượng của cả hai phương pháp đối với biến EXC_NWCt-1 đều là âm và có ý nghĩa thống kê. Kết quả này cũng giống như phương trình sử dụng phương pháp ảnh hưởng cố định ở trên. Điều này càng củng cố thêm kết luận vốn luân chuyển ròng có tác động ngược chiều với đầu tư công ty. Đối với cột 3 (phương pháp pooled OLS) và cột 5 (phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên) trong bảng 4.8, khi có hai biến độc lập khác nhau, hệ số của biến vốn luân chuyển ròng thặng dư dương (EXC_NWCt-1xD) cũng tương tự như hệ số của biến này trong phương pháp ảnh hưởng cố định. Hệ số này là âm 0.0096 và có ý nghĩa thống kê ở mức 1% càng củng cố thêm kết luận đầu tư công ty sẽ giúp cải thiện thành quả chứng khoán của công ty khi giảm tiền mặt đầu tư vào vốn luân chuyển đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư dương. Đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư âm, hệ số của biến vốn luân chuyển ròng thặng dư dương (EXC_NWCt-1 x (1-D)) là âm và có ý nghĩa thống kê, nghĩa là các công ty này giảm đầu tư vào vốn luân chuyển thì sẽ đầu tư vào tài sản cố định. Nhưng trong bảng 4.6, cùng phương pháp pooled OLS và phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên, ở các công ty này, mối quan hệ giữa thành quả chứng khoán và vốn luân chuyển ròng thặng dư âm là không có ý nghĩa thống kê. Vậy nên tương quan âm giữa đầu tư công ty và vốn luân chuyển ròng thặng dư với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư âm không đưa ra kết luận nào. Bài nghiên cứu bác bỏ giả thiết H0 của giả thuyết thứ hai và cho rằng khi công ty giảm đầu tư vào vốn luân chuyển thì lượng tiền mặt này được sử dụng để đầu tư mua sắm tài sản cố định và cải thiện thành quả của công ty đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư dương.
4.4. Các kết quả về kiểm định tính vững Luận văn: Giải pháp quản lí hiệu quả dòng vốn của công ty
Bài nghiên cứu sẽ kiểm định tính bền vững về ý kiến là công ty đầu tư vào tài sản cố định sẽ làm cho thành quả công ty tăng lên khi giảm vốn luân chuyển ròng bằng các tiến hành hai kiểm định bổ sung. Hai kiểm định này đánh giá ảnh hưởng quản trị vốn luân chuyển lên thành quả hoạt động và rủi ro công ty.
Kênh đầu tư tài sản cố định nghĩa là thành quả chứng khoán của công ty trong tương lai tương quan âm với vốn luân chuyển ròng thặng dư do tiền mặt không cần thiết đầu tư vào vốn luân chuyển cho phép công ty thực hiện các dự án đầu tư hiệu quả. Nếu ý kiến này là đúng thì bất cứ đầu tư tài sản cố định tăng thêm nào cũng đều làm cho thành quả hoạt động của công ty trong tương lai tăng lên. Ý kiến trên cũng cho biết rằng thành quả chứng khoán công ty tăng lên là do công ty đầu tư tài sản nhằm gia tăng quy mô sản xuất, không phải do sự thiếu hiệu quả của thị trường. Do đó, bài nghiên cứu sẽ kỳ vọng một mối tương quan âm giữa thành quả hoạt động (tỷ suất sinh lợi trên tài sản – ROA) và vốn luân chuyển ròng thặng dư dương.
Bảng 4.9 trình bày các kết quả hồi quy lấy biến phụ thuộc là thành quả hoạt động (1_year_ROA). Các phương pháp kinh tế lượng, các biến độc lập và biến kiểm soát tương tự như bảng 4.5 và 4.7. Cột 1 của bảng thể hiện các kết quả ước lượng sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính. Hệ số của biến vốn luân chuyển ròng thặng dư là -0,0002 nhưng không có ý nghĩa thống kê. Cột 2 trình bày các kết quả hồi quy khi sử dụng mô hình hồi quy phi tuyến tính. Đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư dương và âm, hệ số ước lượng tương ứng lần lượt là -0,0027 và 0,0035 và đều có ý nghĩa thống kê. Các kết quả này tương đương với các kết quả hồi quy thành quả chứng khoán và đầu tư của công ty về ảnh hưởng phi tuyến tính, nghĩa là sụt giảm vốn luân chuyển ròng làm tăng thành quả hoạt động năm tới chỉ riêng đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư dương. Đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư âm, tăng vốn luân chuyển ròng thặng dư tương quan dương với tăng thành quả hoạt động của công ty. Nếu công ty giảm (tăng) vốn luân chuyển ròng một đơn vị khi vốn luân chuyển ròng thặng dư là dương (âm) thì thành quả hoạt động của công ty sẽ tăng 0,0027 (0,0035) đơn vị trong giai đoạn kế tiếp và ngược lại.
Bảng 4.9: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư và thành quả hoạt động (ROA)
Về các biến kiểm soát, các biến quy mô công ty (MVE), dự trữ tiền mặt và tương đương tiền (Cash_reserve), dòng tiền hoạt động (Cashflow), tăng trưởng doanh thu (Sales_growth) có tác động cùng chiều và có ý nghĩa thống kê đối với biến phụ thuộc tỷ suất sinh lợi trên tài sản (1_year_ROA). Trong khi đó, đòn bẩy tài chính (Lev), tăng trưởng tài sản cố định (Asset_growth) và biến giả kiệt quệ tài chính (Finan_distress) lại có tương quan âm và có ý nghĩa lên biến phụ thuộc. Các biến kiểm soát khác lại có hệ số hồi quy không có ý nghĩa thống kê. Tóm lại, các kết quả hồi quy biến phụ thuộc thành quả hoạt động đại diện bởi tỷ suất sinh lợi trên tài sản cho rằng tồn tại một mức vốn luân chuyển tối ưu và nhà quản lý công ty điều chỉnh mức vốn luân chuyển của công ty về mức này sẽ làm cho thành quả hoạt động của công ty tăng lên.
Rủi ro của công ty là một cách giải thích khác cho luận điểm sự sụt giảm vốn luân chuyển ròng làm thành quả cổ phiếu của công ty tăng lên. Một công ty mà quản trị vốn luân chuyển quá chặt chẽ như không nhập đủ hàng hoá và nguyên vật liệu để đề phòng sản xuất khối lượng lớn tăng thêm sẽ gánh chịu rủi ro kinh doanh mà cụ thể là tổn thất trong doanh thu có khả năng xảy ra do biến động trong chi phí nguyên vật liệu đầu vào và mất doanh số bán do hết hàng (Blinder và Maccini, 1991 và Fazzari và Petersen, 1993). Trì hoãn thanh toán các đơn hàng cho nhà cung cấp (mua chịu) có thể làm cho công ty gánh chịu rủi ro mất khả năng chi trả khi không thể thanh toán nợ người bán đúng hạn. Ngược lại, áp dụng một chính sách tín dụng thương mại quá thả lỏng cho khách hàng (dẫn đến số ngày bán chịu lớn) có thể làm cho công ty gánh chịu rủi ro tín dụng khi khách hàng của công vỡ nợ. Do đó, tương quan âm giữa vốn luân chuyển ròng và thành quả chứng khoán của công ty có thể là do tăng rủi ro công ty khi giảm vốn luân chuyển ròng. Giảm vốn luân chuyển ròng làm cho tỷ suất sinh lợi của chứng khoán và tỷ suất sinh lợi từ tài sản của công ty tăng lên nhưng bên cạnh đó cũng có nghĩa là rủi ro của công ty cũng tăng lên. Để đánh giá xem rủi ro có ảnh hưởng đến các kết quả về thành quả của công ty không, bài nghiên cứu sẽ hồi quy biến rủi ro công ty với biến vốn luân chuyển ròng thặng dư và các biến kiểm soát khác.
Bảng 4.10: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư và rủi ro công ty
Bảng 4.10 trình bày các kết quả của mô hình hồi quy với biến phụ thuộc là rủi ro công ty là độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi hằng ngày được tính trong vòng một năm. Cột đầu tiên của bảng 4.10 trình bày các kết quả hồi quy của mô hình tuyến tính. Vốn luân chuyển ròng thặng dư không có ý nghĩa thống kê với rủi ro công ty. Cột hai của bảng trình bày các kết quả hồi quy của mô hình phi tuyến tính với hai biến độc lập: vốn luân chuyển ròng thặng dư dương và vốn luân chuyển ròng thặng dư âm. Đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư dương, mối quan hệ giữa vốn luân chuyển ròng và rủi ro công ty là ngược chiều và có ý nghĩa thống kê. Nghĩa là tiền mặt tăng lên khi công ty giảm mức vốn luân chuyển có thể làm cho công ty rủi ro hơn dẫn đến rủi ro là nguyên nhân làm cho mối tương quan âm giữa thành quả công ty và vốn luân chuyển ròng thặng dư dương. Còn đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư âm, mối quan hệ giữa rủi ro công ty và vốn luân chuyển ròng là ngược chiều và có ý nghĩa thống kê. Các công ty này khi tăng thêm vốn luân chuyển ròng ngoài tăng thành quả chứng khoán và đầu tư công ty cũng sẽ giảm rủi ro công ty. Các biến kiểm soát như quy mô công ty (MVE) càng lớn sẽ thì công ty đó càng ít rủi ro. Ngoài ra công ty nào mà niêm yết trên sàn chứng khoán càng lâu (thể hiện qua số năm kể từ lần đầu công ty niêm yết – biến Age) sẽ càng giảm được rủi ro. Giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (Book_to_market) cũng có tác động ngược chiều và có ý nghĩa thống kê lên rủi ro công ty. Các biến kiểm soát còn lại đều không có ý nghĩa thống kê đối với rủi ro công ty.
5. KẾT LUẬN
5.1. Kết luận của đề tài nghiên cứu Luận văn: Giải pháp quản lí hiệu quả dòng vốn của công ty
Bài nghiên cứu đã cho thấy bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và thành quả công ty trong đó sử dụng mẫu gồm 66 công ty được niêm yết trên sàn chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 9 năm từ 2008 đến 2016. Kết quả được tìm thấy trong bài nghiên cứu này là tồn tại một mức vốn luân chuyển tối ưu đối với các công ty khi đầu tư vào vốn luân chuyển. Bằng cách tăng hay giảm mức đầu tư vào vốn luân chuyển, các công ty có thể điều chỉnh mức vốn luân chuyển của mình để cải thiện và làm tăng trưởng thành quả trên thị trường chứng khoán và thành quả từ hoạt động trong giai đoạn kế tiếp. Bài nghiên cứu cũng đạt được mục tiêu nghiên cứu thứ hai khi cho rằng đối với các công ty có vốn luân chuyển ròng thặng dư dương, khi công ty giảm mức vốn luân chuyển ròng xuống làm cho tiền mặt tăng lên thì công ty sẽ đem lượng tiền mặt này để đầu tư vào tài sản cố định mang lại thành quả cao hơn. Điều này cho thấy các công ty tái sử dụng nguồn lực vốn luân chuyển chưa được sử dụng hết để sử dụng vào các khoản đầu tư khác hiệu quả hơn như tài trợ cơ hội đầu tư tăng trưởng. Bài nghiên cứu này hàm ý là quản trị vốn luân chuyển hiệu quả có ý nghĩa nhất là tài trợ vốn cho các cơ hội đầu tư tăng trưởng. Các kết quả trên có thể là do rủi ro có khả năng tăng lên khi công ty áp dụng chính sách tín dụng thương mại thắt chặt và không mua nguyên vật liệu đủ để đề phòng nhu cầu hàng hoá tăng cao.
Bài nghiên cứu này cũng có một số hàm ý chính sách đối với nhà quản lý của công ty trong việc quyết định về các thành phần trong tài sản, là các khoản mục vốn luân chuyển ròng, sử dụng hiệu quả hơn để tối đa hoá lợi ích của cổ đông. Cụ thể, nhà quản lý công ty nên tránh việc đầu tư quá nhiều tiền mặt vào vốn luân chuyển ròng như bán chịu nhiều hàng hoá, dịch vụ (khoản phải thu cao) và mua nhiều nguyên vật liệu đầu vào (hàng tồn kho cao) mà nên điều chỉnh mức vốn luân chuyển của công ty về mức vốn luân chuyển tối ưu là vốn luân chuyển ròng ngành. Việc tính toán được mức vốn luân chuyển ròng của trung bình ngành cần thiết phải xét đến các công ty thuộc ngành gồm các công ty niêm yết và chưa niêm yết trên sàn trong đó sản xuất, kinh doanh hàng hoá, dịch vụ tương đồng nhau; ngoài ra, tỷ trọng theo doanh thu hay quy mô của các công ty khi tính toán mức vốn luân chuyển ròng tối ưu này cũng rất quan trọng. Việc xác định được mức vốn luân chuyển ròng tối ưu có nhiều lợi ích cho công ty do việc quản trị vốn luân chuyển hiệu quả có thể cung cấp một nguồn tài trợ được tạo ra nội bộ mà có thể được sử dụng hợp lý hơn, trong các cơ hội đầu tư có khả năng sinh lợi hơn, từ đó làm giàu cho chủ sở hữu của công ty.
5.2. Hạn chế của bài nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo
Do hạn chế về dữ liệu, bài nghiên cứu chỉ có thể kết luận mối quan hệ phi tuyến tính giữa thành quả trên thị trường chứng khoán và vốn luân chuyển của các công ty ở Việt Nam ở các ngành trong mẫu nghiên cứu. Dữ liệu bài nghiên cứu có thể được mở rộng bằng cách tăng số lượng công ty trong ngành, tăng số ngành được đưa vào mẫu quan sát và tăng số năm đối với thời gian nghiên cứu. Về tăng số lượng công ty trong ngành, bài nghiên cứu đề xuất thu thập thêm dữ liệu của các công ty được niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX), các công ty giao dịch trên sàn OTC và các công ty trong ngành mà chưa niêm yết trên sàn chứng khoán (như các công ty Trách nhiệm hữu hạn, công ty liên danh) và các công ty nước ngoài đặt chi nhánh và văn phòng đại diện ở Việt Nam phân phối sản phẩm, dịch vụ tương đương cạnh tranh thị phần với các công ty Việt Nam. Về thời gian nghiên cứu, hướng nghiên cứu tiếp theo đề xuất khoảng thời gian nghiên cứu xa hơn năm 2008, những năm trước cuộc khủng hoảng tài chính thế giới. Điều này sẽ có tác động lớn hơn đến nhu cầu và thực trạng vốn luân chuyển của các công ty Việt Nam trong thời kỳ các nước trên thế giới đều gặp khó khăn và khủng hoảng do lan truyền rủi ro.
Bài nghiên cứu còn đề xuất hướng nghiên cứu kế tiếp là nghiên cứu mối quan hệ trên với khả năng thanh khoản và rủi ro tín dụng của các công ty với khoảng thời gian dài hơn và số lượng công ty lớn hơn. Ngoài ra, do hạn chế minh bạch và công khai thông tin, bài nghiên cứu đã không đưa biến sáp nhập và mua lại bằng tiền mặt vào nghiên cứu mối quan hệ giữa đầu tư công ty và vốn luân chuyển ròng. Bài nghiên cứu đề xuất biến đại diện cho đầu tư công ty là biến thâu tóm và sáp nhập công ty bằng tiền mặt. Luận văn: Giải pháp quản lí hiệu quả dòng vốn của công ty
XEM THÊM NỘI DUNG TIẾP THEO TẠI ĐÂY
===>>> Luận văn: Quản trị vốn luân chuyển ròng đến giá trị công ty
